• Главная
• Контакты
• Нашёл ошибку
• Прислать материал
• Добавить в избранное

В декабре 1996 года в Вашингтоне состоялся прием «в галстуках-бабочках». Именно на нем Алан Гринспен впервые произнес те самые знаменательные слова об «иллюзорном ощущении богатства». Гринспен был приглашен на собрание, спонсированное Институтом американского предпринимательства для исследований в области публичной политики[33] — консервативным исследовательским центром в Вашингтоне — где он должен был выступить с речью по случаю присуждения ему этим институтом престижной премии имени Фрэнсиса Бойера (Francis Boyer)[34]. Это выступление, затрагивающее широкий круг вопросов, произвело большое впечатление, хотя Гринспен и преуспел в своей манере говорить загадками, подобно дельфийскому оракулу, в манере, прозванной «ФРС-речью», от которой мутилось в мозгах у тех, кто не был натренирован в ее дешифровке. Одной из тем, которых он коснулся, был внезапный скачок цен на недвижимость, вызвавший скатывание Японии к состоянию обширного экономического паралича. Гринспен заметил, что трудно дать точную оценку чего-либо подобного недвижимости и поэтому трудно предсказать, в какой момент спекулятивному рынку будет грозить внезапный коллапс. Трудно также сказать — продолжил он — в какой степени такой коллапс может вызвать катастрофу всей экономики в целом. В тот вечер Гринспен не давал ответов, лишь ставил вопросы, но один из его вопросов произвел сильное впечатление: «Как знать, не опирается ли это иллюзорное ощущение богатства на чрезмерно раздутые активы?..».

На посту председателя Федеральной резервной системы, Алан Гринспен выработал способность к «бессвязному бормотанию», как он сам однажды это назвал. Ему приходилось так поступать потому, что его слова приобретали невероятный вес, в особенности для финансовых рынков. И действительно, замечание Гринспена о «необъяснимой щедрости», расплывчатое и робкое с точки зрения непосвященного, спровоцировало небольшую панику. Когда я подошел к нему после выступления, чтобы обсудить несколько идей, высказанных им, стало ясно, насколько его тревожит эта тема. Эксперты легко разгадают, понимал он, что речь идет скорее о США, чем о Японии. Его беспокоил рынок ценных бумаг, который пережил «взрывной» год — или, по крайней мере, так казалось, когда индекс Доу-Джонса вырос с 5000 до 6500 (когда через три года с небольшим этот индекс достиг 12 000, результаты 1996 года просто стерлись из памяти). Ну а если беспокоился Гринспен, то бизнес и финансовый мир, в свою очередь, тоже имели причины для беспокойства. На следующий день пошатнулись фондовые рынки в Токио, Сиднее, Гонконге, Амстердаме и Лондоне, не считая Нью-Йорка. Акции Дженерал Моторс, ИБМ и Дюпон упали в цене на 2% и более, так как инвесторы подготовились к обороне на случай возможного увеличения процентной ставки.

Но затем... ничего не произошло. Министерство труда опубликовало статистические данные, которые показывали небольшой рост занятости, признаки инфляции так и не материализовались. Даже позднее, когда безработица продолжала снижаться, ФРС не подняла процентную ставку, и рынок ценных бумаг продолжил свой рост, с удручающей регулярностью устанавливая рекорды в течение следующих четырех лет, пока «пузырь» не лопнул.

Чего на самом деле хотел Гринспен? Если он полагал, что цена акций вырывается из-под контроля, если он опасался разрастания пузыря, почему он не предпринял реальных действий? Проблеск ответа на этот вопрос появился пять лет спустя, когда были опубликованы протоколы заседания ФРС от 1996 г.^{27} В разговоре со своими коллегами Гринспен высказывал опасения, а также аргументы в пользу бездействия. «Мыльные пузыри» опасны, поскольку, когда они лопаются — а они всегда это делают — наносят значительный ущерб, как это и показал пример Японии. Домашние хозяйства, ощущая себя беднее, ограничивают потребление, некоторые, возможно, даже принуждаются к банкротству. Фирмы, которые рассчитывали на инвестиции в другие фирмы как на часть своего богатства, внезапно ощущают себя беднее, слабее и менее склонными к привлечению заемных средств для новых инвестиций. Стабилизация экономики была задачей ФРС, и, если воздух из «пузыря» мало-помалу не выпускается, сохраняется реальный риск крупного спада. Все дело было именно в том, как «стравить воздух» без отрицательных побочных эффектов. Гринспен предположил, что подъем процентной ставки необязательно является правильным средством для решения данной проблемы и что последствия такой меры затронут не один лишь фондовый рынок. Подъем процентной ставки мог замедлить функционирование всей экономики, т.е. сделать именно то, что эта мера должна была предотвратить.

Но был и альтернативный, более дешевый подход: возможно, просто высказавшись на данную тему, Гринспен смог бы повлиять на рынок таким образом, чтобы отпала необходимость в прочих мерах? Короче говоря, дело выглядит так, будто председатель ФРС рассчитывал совладать с финансовым «пузырем» — и спасти страну от его взрыва — всего лишь посредством слов.

Как это ясно показали дальнейшие события, Гринспен переоценил свое влияние. Слова без дел не сработали. Честнее было бы, однако, признать, что не только он сам, но также и другие в то время наделяли председателя ФРС какой-то сверхчеловеческой мощью. Правда, стремление причислить Гринспена к лику экономических святых в последние несколько лет растеряло свой импульс. Когда в марте 2001 г. было объявлено, что экономика находится в фазе рецессии, стало ясно, что понятие экономического цикла вовсе не ушло в прошлое. ФРС оказалась отнюдь не столь большим мастером, как утверждали ее апологеты. После бума девяностых, большинство из ее горячих сторонников забыло более чем скромные результаты ее усилий в период рецессии 1990-1991 гг., однако еще раз, в начале нового тысячелетия, стало очевидно, что ФРС не способна поддержать экономический рост.

В задачи этой книги не входила оценка лидеров нашей экономики. Скорее, стояла задача — понять, каким образом 90-е годы подготовили сцену к тому банкротству, которое последовало, а также по ходу дела в общих чертах объяснить, как работает экономика, чтобы помочь нам извлечь уроки и не быть обреченными повторять ошибки прошлого. Вот некоторые из этих уроков: мы слишком полагались на слова, на какую-то мистическую уверенность в так называемую мудрость финансовых рынков; мы обращали слишком мало внимания на лежащую в основе всего реальную экономику. Мы больше полагались на эту веру, чем на экономическую науку, как бы несовершенна она ни была. И, делая все это, мы ставили чьи-то определенные групповые интересы выше других.

Можно насчитать три заслуживающих внимания аспекта как самой речи об «иллюзорном ощущении богатства», так и ее последствий.

Во-первых, когда речь оказалась неспособна — что легко можно было предсказать — привести к стабильному «стравливанию пузыря», не было сделано никакого следующего шага: «пузырь» продолжал раздуваться неконтролируемым образом. К этому я еще вернусь в данной главе.

Во-вторых, если бы речь и сработала, что можно было бы сказать в таком случае об участниках рынка? Ведь игроки на финансовом рынке имеют или хотели бы иметь имидж проницательных аналитиков, которые тщательно выверяют свои расчеты, заглядывая в суть происходящих процессов. И вот, Гринспен напоминает им о том, что, оказывается, бывают финансовые «пузыри», и все они тут же должны переделать свои расчеты, изменить выводы и прийти к заключению, что Энрон, или Дженерал Моторс, или Амазон[35] стоят меньше, чем они полагали до сих пор. Думал ли Гринспен на самом деле, что участники рынка приписывают ему знание, настолько превосходящее их собственное, знание того мира, который они же сами и творят, что будет достаточно одного тихого замечания с его стороны, чтобы заставить их пересмотреть все свои выводы? Едва ли. Скорее всего, он рассчитывал, что они подумают, будто он в еще более, чем обычно, завуалированной манере намекает на необходимость повысить процентную ставку. В-третьих, выглядит невероятно — ведь было широко признано, что увеличение процентной ставки является слишком грубым инструментом для «стравливания пузыря».

Гринспен — консерватор, а использовать изменение процентной ставки Центробанком для контроля за фондовым рынком было бы весьма революционно. Честно говоря, у меня больше уверенности в рынках: не удивляет их быстрая реакция; они не устойчивы. Но тогда факт состоял в том, что несколько дней спустя реальные события — новые данные — опять «правили бал». Слова Гринспена имели лишь мимолетный эффект. Проблема в том, что для тех, кто с головой погружен в жизнь на финансовых рынках, неделя или даже день — долгий срок, для них важно, что происходит здесь и сейчас. Вызвать изменения на рынке — даже на один день — большое дело, для кого-то такой день может оказаться судьбоносным. Однако для экономиста это в значительной степени, если не целиком, является побочным эффектом. Реальных решений, зависящих от таких краткосрочных превратностей рынка, бывает немного. Что с того, что Гринспен повлиял на рынок и для Доу-Джонса выпал неудачный день? Неделю спустя единственное, что осталось, были слова, сами по себе — поистине знаменательная фраза.

У Гринспена, как и у его товарищей по Уолл-стриту, есть твердая вера в рынки. Я не уверен, в какой степени, подчеркивая «иллюзорное ощущение богатства», доминировавшие на рынке (он мог бы также упомянуть частый «необъяснимый пессимизм» рынка), Гринспен понимал, насколько он солидаризовался в данный момент с наиболее откровенными критиками рынка.

Доверие к рыночной экономике в огромной степени зависит от доверия к механизмам ценообразования. Цены служат сигналами, которые управляют распределением ресурсов. Если они основаны на информации о том, что иногда называется фундаментальными показателями (fundamentals) или совокупностью главных фактов о данном рынке (сюда входит состояние определенного сектора экономики, менеджмент фирм, качество рабочей силы и ее предрасположенность к забастовкам и т.д.), то решения, принятые на основе таких цен, будут надежными, ресурсы правильно распределены и экономика будет расти. Если же цены, как правило, устанавливаются случайно, на основе иррациональных причуд финансовых спекулянтов, которые меняются от одного слова, брошенного правительственным чиновником, то инвестиции тоже пойдут как попало. Вот и Гринспен, один из убежденнейших защитников рыночной экономики, фактически согласился с тем, что цены на фондовом рынке в любой произвольно взятый момент частично, а возможно, и в значительной степени, базируются на прихоти.

Среди экономистов долго шли дискуссии относительно эффективности фондового рынка. Некоторые характеризовали его как казино для богачей. Джон Мейнард Кейнс (John Maynard Keynes) в эпоху, когда такая аналогия не подвергалась цензуре за недостаток политкорректности, сравнивал фондовый рынок с прогнозированием победы на конкурсе красоты, когда имеет смысл ставить не на самую прекрасную женщину, а на ту, что имеет шанс быть объявленной судьями конкурса самой красивой^{28}.

Кажущаяся на вид случайной природа фондовых рынков проявляется как у крайне неэффективных рынков, где цены меняются произвольно, например, в ответ на различные внешние события, так и у чрезвычайно эффективных рынков, в которых цены отражают всю доступную информацию о фундаментальных показателях. В последнем случае, поскольку рыночные цены отражают всю возможную информацию, они меняются только в ответ на то, что является неожиданным, в ответ на «горячую новость». Но вы не можете угадать, какая именно новость окажет влияние на рынок, поэтому рынки и являются непредсказуемыми по своей природе.

Одно из часто наблюдаемых свойств эффективного рынка, цены на котором отражают всю относящуюся к делу информацию, заключается в том, что вы не можете его перехитрить. Взаимные фонды тратят на исследования миллионы долларов, но, как показывают наблюдения, большинство из них предсказывают курс акций не лучше, чем с помощью метания стрелок в мишень^{29}. Это сразу же приводит к двум головоломкам. Во-первых, зачем в таком случае участники рынка тратят деньги на гонорары людям, подбирающим для них акции? И, во-вторых, если вся информация действительно моментально и полностью отражается в цене, то тогда зачем рациональный инвестор будет тратить деньги, собирая сведения о рынке, в то время как ему достаточно просто ознакомиться с курсами?^{30}

С течением времени становится все более очевидным, что рынки часто работают неэффективно. Даже если через некоторый период времени курсы акций устанавливаются в разумном соотношении к фундаментальным показателям, то скачки этой цены обычно их уже не отражают.

Рассмотрим ситуацию, которая сложилась 19 октября 1987 г. В тот день фондовый рынок упал на 23%, т.е., другими словами, примерно четверть американского корпоративного капитала была аннулирована. Хотя, как заметил наряду с другими Роберт Шиллер (Robert Shiller) из Йельского университета, не было ни события, ни новости, которые можно было бы счесть причиной такого стремительного спада. Рынок был либо сильно переоценен 18 октября, или ужасно недооценен 19 октября (а может быть все еще оставался переоцененным). Верно что-то одно. На этот раз, по крайней мере, непостоянство рынка имело случайную природу. В следующих двух главах я собираюсь рассказать о систематических факторах — прежде всего о сознательных решениях, принимаемых директорами или правительством, — которые в девяностые годы все круче поднимали спираль цен. Кроме того, есть и другие отклонения от рациональности, которые называют рыночными аномалиями. Так, исследователи, работающие на стыке экономики и психологии, обнаружили, что на протяжении последних двух декад значительная часть годовых доходов на фондовом рынке была получена в январе (этот феномен был, естественно, назван эффектом января; однако, после своего обнаружения он, кажется, прекратил существование)^{31}.

Некоторые отклонения от фундаментальных показателей могут держаться долго — например, «пузыри» на рынке недвижимости и, в последнее время в сфере высоких технологий. Когда Гринспен говорил об «иллюзорном ощущении богатства», он имел в виду именно это. Случайные «перекосы» рынка дорого обходятся экономике: слишком много инвестиций достается одной компании, слишком мало — другой. Но цена «пузыря» во много раз выше — и пока он существует, и еще больше после того, как он лопнул. Пока «пузырь» растет, все ресурсы растрачиваются в количествах, которые трудно измерить, но рядом с которыми траты из госбюджета кажутся незначительными. Возьмем «пузырь» рынка недвижимости 80-х годов. Как было показано в предыдущей главе, он частично ответственен за коллапс системы сберегательно-кредитных ассоциаций, стоивший правительству — т.е. американским налогоплательщикам — более 100 млрд долларов. Остальные расходы понесли те банки, которым удалось избежать банкротства, и те инвесторы, в чьих банках банкротство все-таки произошло. К этому нужно добавить так называемые «макроэкономические затраты», которые несет общество в целом во время рецессии, часто следующей за взрывом «пузыря». Предположим, что в результате ущерба от лопнувшего финансового «пузыря» экономика в течение двух лет работает на 2% ниже своего потенциала (а потери от лопнувшей Интернет-экономики будут еще значительнее). При общем объеме оборота в 10 трлн долларов это означает потери от финансовых «пузырей» в размере примерно 400 млрд долларов. Даже богатая страна не может позволить себе выбрасывать на ветер такие суммы. Многие полагали, что ФРС отвечает не только за предотвращение инфляции, но и за стабилизацию экономики, а стабилизация экономики означает в том числе борьбу с финансовыми «пузырями». Ясно, что здесь ее постигла неудача. Этот провал тем более поразителен, что Гринспен в 1996 г. признал наличие «пузыря» и даже пытался принять какие-то меры. Но если «пузырь» существовал уже в 1996 г., то разогрев фондового рынка в конце столетия уж точно должен был вызвать сильное беспокойство.

Неудивительно, что в августе 2002 г., когда экономический спад длился уже второй год, Гринспен, как всегда, встал на защиту ФРС перед доброжелательной аудиторией в Джексон Хоул (Jackson Hole), штат Вайоминг, на ежегодной встрече политиков и ученых, спонсированной Канзасским отделением ФРС. Он поделился воспоминаниями о том, что в свое время тщательно изучил проблему и отверг какие-либо действия по двум основным соображениям. Во-первых, он не был вполне уверен в своем диагнозе («трудно надежно зафиксировать наличие «пузыря», пока он не лопнул, и этим не подтвердил свое существование»)^{32}. Во-вторых, Гринспен не был уверен, что у него есть надежное лекарство. Поднятие процентной ставки могло бы привести к досрочному взрыву «пузыря», но цена этого для всей экономики была бы огромной.

Оба его аргумента, однако, весьма спорны. Действительно, обнаружить «пузырь» заранее — непростое дело. Если допустить, что производительность труда росла невероятными темпами (как утверждали некоторые в 90-е годы); если это сопровождалось беспримерной стабильностью зарплаты и беспрецедентным снижением рисковых надбавок по обыкновенным акциям (equity premium) (дополнительных денег, которые инвесторы требовали в качестве компенсации за риск, включая тот риск, что курсы чрезмерно «вздуты»), тогда, действительно, курсы акций могли рассматриваться как «разумные» или, по крайней мере, не слишком завышенные. Но чем дольше продолжался бум и чем сильнее росли курсы, тем менее обоснованным все это выглядело. Конечно, трудно представить себе человека, кто, выражаясь «по-гринспенски», вплотную бы подошел к тому, чтобы объявить об образовании «пузыря» в конце 1996 г., когда индекс «Стандарт энд Пур» находился на отметке 740, но вряд ли оставались какие-то сомнения к марту 2000 г., когда этот индекс достиг значения 1534. Здесь как раз и было бы уместно то «серьезное предупреждение», которого мы ждали от председателя ФРС.

У Гринспена были веские причины для беспокойства о наличии финансового «пузыря». Но несмотря на то, что сказал летом 2002 г. председатель Совета директоров ФРС в Джексон Хоул, он вполне мог предпринять шаги по ограничению фондового рынка, не будоража экономику в целом. Гринспен был, вероятно, прав, отказавшись от повышения процентной ставки, но это был не единственный инструмент в его руках. Например, он мог бы пролоббировать против резкого снижения налога на прибыль от переоценки капитала в 1997 г., которое обеспечило новый приток инвестиционного капитала на рынок в тот момент, когда было бы уместно как раз обратное.

Более того, полномочия Гринспена как председателя Совета управляющих ФРС давали ему еще один рычаг — поднятие первоначальной маржи[36]. Минимальные требования регулируют, сколько торговцы акциями могут приобрести на заемные деньги. Текущее ограничение, датированное 1974 г., составляет 50%: половину можно приобрести за наличные, половину — в кредит. Если этот минимум увеличен, покупатели уже не могут приобрести акции в том объеме, как они бы это сделали при более низком требовании. Поскольку предложение падает, то в нормальных условиях и курс должен был снизиться. Подобный шаг предполагает снятие давления в «пузыре», а если его применять с умом, то и возможность постепенно «стравить» весь воздух. Как показывает стенограмма совещания в ФРС, Гринспен рассматривал такую возможность. Как он сказал 24 сентября 1996 г., «я гарантирую, что, если вы хотите избавиться от «пузыря», чем бы он ни был вызван, эта мера сработает. Я опасаюсь только, не приведет ли она к чему-либо еще».^{33}

Экономика — сложная вещь, и никто не может полностью спрогнозировать последствия любой меры. Но в той речи в Джексон Хоул Гринспен не привел никакого объяснения своим выводам о применимости регулирования первоначальной маржи, так же как и не намекал хотя бы на то, каковы могли быть побочные эффекты этого, которые бы перевесили возможный ущерб от сохранения экономического «пузыря». Некоторые деятели Уолл-Стрита, которые играли на всем, что сулило прибыль, почувствовали бы этот щипок. Возможно, Гринспен не хотел их беспокоить или не хотел быть обвинен в том, что испортил кому-то партию — ведь всегда оставался риск, что слишком сильное повышение первоначальной маржи приведет не к частичному «стравливанию» воздуха из «пузыря», а к его взрыву. Однако партия так или иначе подошла к концу, и чем дольше существовал «пузырь», тем больше пострадало бы людей, и тем сильнее пострадали бы они. (Я подозреваю, что была и другая причина его пассивности в отношении изменения первоначальной маржи. Хотя большинство консерваторов признают, что рынки часто не могут самостоятельно достичь макростабильности и соглашаются с тем, что ФРС необходимо для этого вмешиваться в экономику — им не по себе, когда масштаб мер выходит за рамки обычных инструментов. Нет никакого теоретического оправдания для такой позиции — почему эти меры должно быть ограничены одним лишь банковским сектором. Напротив, есть солидные аргументы в пользу того, что применение более широкого спектра инструментов и более широкого вмешательства в финансовый сектор вносило бы в рыночный механизм меньше искажений).

Но роль Гринспена этим не ограничивается: он не только не высказался против сокращения налогов, которое подпитало финансовое сумасшествие, не только не принял имевшихся в его распоряжении мер для обуздания рынка, но после высказанного им же предостережения превратился в «болельщика» рыночного бума, почти что в его заводилу, снова и снова повторяя, что Новая экономика приносит с собой новую эру в росте производительности труда. Да, производительность труда действительно росла, но в той ли степени, что курс акций? Сомневаюсь, что, если бы Гринспен продолжал настаивать на осторожности, это существенно изменило бы дело. Но очевидно, что поддержка им бума пользы не принесла.

Как экономист я не был удивлен явными провалами ФРС и председателя его Совета управляющих. Скорее, вызывало удивление то благоговение, с которым относились к ФРС на протяжении 90-х годов. Там были всего лишь смертные, призванные принимать весьма трудные решения, которые вовремя должны были реагировать на быстро меняющуюся экономическую обстановку. Мы в администрации Клинтона гордились некоторыми первоклассными назначениями: Дженет Йеллен (Janet Yellen) (моей бывшей студентки по Йельскому университету), профессора экономики в Беркли; Алана Блайндера (Alan Blinder) (который был моим соавтором и коллегой сначала по Принстону, а позднее и по Совету экономических консультантов), ведущего специалиста по макроэкономике; Лоуренса Мейера (Laurence Meyer) из Вашингтонского университета, одного из ведущих прогнозистов. Но даже если бы вся ФРС состояла из подобных людей, ошибки были бы неизбежны. А ведь большинству людей, которые заседали там и принимали критические решения повышать ли процентную ставку, просто не хватало образования для анализа сложных экономических систем, для использования современных изощренных статистических методов в целях интерпретации трудных для понимания данных, чтобы отсеять случайные шумы от долгосрочных тенденций. Без этого лишь считанные единицы могут выработать глубокую экономическую интуицию.

Экономическая история переполнена не только маленькими, но и большими ошибками ФРС. Некоторые экономисты, такие как Нобелевский лауреат Милтон Фридмен (Milton Friedman), винят ФРС в том, что она спровоцировала Великую депрессию^{34}. Являются ли его обвинения чрезмерно суровыми или нет — в главе 1 я подверг его интерпретацию критике. Не вызывает, однако, сомнения, что многие послевоенные случаи рецессии были вызваны ФРС, которая слишком сильно нажимала на тормоза, руководствуясь своем психозом относительно того, что если она этого не сделает, инфляция вырвется из-под контроля^{35}.

Гринспен принес в ФРС свой огромный талант и опыт, равно как и невероятное мастерство обработки информации, чему я часто был свидетелем (ежемесячно проводился совместный ланч с руководством ФРС). Еще более важным было то, что на наш Совет возлагалась функция по передаче наиболее точных данных (по занятости, выпуску, оплате труда и т.д.) несколько раз в неделю (по вечерам) из Белого дома в ФРС. Гринспен часто посвящал свое время участию в подробных дискуссиях с нами относительно того, как он — и мы — интерпретировали эти данные.

Помимо интерпретации данных и прихода к тому или иному заключению по поводу необходимых мер, Гринспен должен был контролировать сложный политический процесс. Некоторые из членов Комитета по операциям на открытом рынке (КООР) ФРС[37], который регулировал денежную политику, были «инфляционными ястребами»: они предпочитали рассматривать инфляцию через винтовочный прицел и всегда были готовы к повышению процентной ставки. Мнение Гринспена представлялось куда более сбалансированным, и я восхищался ловкостью, с которой он умудрялся настоять на своем, даже несмотря на сопротивление некоторых сторонников жесткой линии.

Я искренне восхищался Аланом Гринспеном, и в большом долгу у него. Вскоре после того как я занял пост председателя Совета экономических консультантов, республиканцы в своем стремлении к бюджетным сокращениям решили упразднить наш Совет. Эта ликвидация вряд ли помогла бы сбалансировать общий бюджет, ведь наши расходы составляли лишь несколько миллионов долларов. Но «ястребы» — охотники на бюджетный дефицит — желали символической победы: сокращения числа федеральных органов. А мы были легкой добычей. Помимо всего прочего, за нами не стояли чьи-то мощные интересы. Это, собственно, и было причиной образования нашего органа: подразделения внутри Белого дома, которое не состояло ни из политиков, ни из бюрократов, но было образовано из обычных граждан — «призывников». Большая часть из них оставили свои должности в университетах и исследовательских институтах, не имея иного побуждения, кроме как послужить своей стране год или два. К счастью, доверие к Совету, создававшееся в течение многих лет, помогло нам в дни кризиса. Сенаторы и конгрессмены по обе стороны баррикады встали на нашу защиту, в том числе сенатор-республиканец Пол Сарбанес (Pol Sarbanes) (позднее приобредший известность как соавтор закона, регулирующего бухгалтерский учет и аудит, — закона, принятого по следам скандала с фирмой «Артур Андерсен»)[38], который ранее работал у нас советником и сенатор Пете Доменичи (Pete Domenici), республиканский глава Сенатского комитета по бюджету. В нашу поддержку выступили все бывшие главы Совета, и самым полезным, учитывая его огромные и долговременные политические связи, был здесь Гринспен, который являлся председателем Совета при президента Форде (Gerald Ford).

И еще: вскоре после того как я стал председателем, Гринспен, отозвав меня в сторону на рождественской вечеринке, передал мне один «дядюшкин совет», который он получил от своего наставника, Артура Бернса (Arthur Burns). Бернс был профессором Колумбийского университета и стал одним из первых и наиболее влиятельных председателей при Эйзенхауэре. Гринспен настаивал, что моей главной и единственной заботой должно стать формирование рекомендаций президенту, а вовсе не высказывания от имени администрации, объяснение ее позиции, придание этой позиции научного веса и т.д. Он рассказал, как Бернс однажды даже отказался свидетельствовать перед Конгрессом. Конечно, многое изменилось за более чем 50 лет, которые прошли с тех пор; развилась сфера «паблик рилейшнз» — связей с общественностью (сидя в 7:30 на встрече высшего руководства, порой я размышлял о том, как много нашего времени тратится на попытки управлять общественным мнением или реагировать на него). Клинтон хотел получить от нас рекомендации, но его требования этим не ограничивались. Лаура Тайсон (Laura Tyson), мой предшественник, которая была до этого профессором в Беркли, а впоследствии деканом организованной там же школы бизнеса, а еще позже возглавила Лондонскую школу бизнеса (London business School), проявила себя как недюжинный оратор, защищавший экономическую политику администрации. В то же время она следила за своей собственной репутацией и репутацией членов Совета. Как мы иногда говорили между собой, наше кредо — говорить правду, ничего, кроме правды, но не обязательно всю правду — т.е. мы ощущали потребность подчеркивать сильные стороны того, за что выступали; если бы мы делали доклад, посвященный академическому исследованию, это бы обязывало нас к более сбалансированным заключениям. Совет Гринспена совпадал с моими собственными представлениями о моем относительном политическом весе, и хотя я тратил много времени на общение с прессой, я все же рассматривал свою главную роль как роль работника внутри Белого дома, который взаимодействует с федеральными ведомствами, а также с экономистами, влияние которых на политику все возрастало.

Гринспен, конечно, знал о расхождении во взглядах, разделившем меня и Совет, с одной стороны, и Министерство финансов вместе с большинством игроков на финансовых рынках — с другой. Несомненно, ему было выгодно, чтобы я держался в тени. Но я воспользовался его советом, применил его к нашим текущим обстоятельствам, и в результате он пошел мне на пользу: часто можно добиться большего «закулисными» действиями, нежели публичными выступлениями.

Совет обязан Гринспену не только своим выживанием. Большинство из нас были кабинетными учеными, хотя мы и провели большую часть нашей жизни, изучая экономическую политику. И нам многое предстояло освоить, перейдя в сферу практического руководства экономикой и политикой, которое осуществлялось из Вашингтона. Например, мы научились понимать «ФРС-речь» и даже чуть-чуть поняли, как управлять прессой. Известно множество легендарных историй о Гринспене, посвященных тому, как ему удавалось проводить в Вашингтоне свою линию, не оставляя «отпечатков пальцев». Это позволяло ему сохранять вид человека «над схваткой», стоящего в стороне от политики. В некоторых случаях, у нас возникали на его счет подозрения, впоследствии частично подтвержденные и другими, но именно частично, поскольку «отпечатков пальцев» всегда было маловато; иногда никто, в том числе такой первоклассный журналист и специалист по расследованиям, как Боб Вудвард, не мог прийти к определенному заключению^{36}.

Наблюдение за Гринспеном было первостепенной задачей Совета экономических конкурентов и вообще Белого дома. Билла Клинтона избрали президентом под лозунгом: «Рабочих мест! Рабочих мест! Рабочих мест!». Но было ясно, что это не очень-то беспокоило Гринспена, — его больше заботила инфляция.

Предполагалось, что сокращение дефицита бюджета приведет к снижению процентной ставки, что, в свою очередь, через стимулирование инвестиций поможет восстановлению экономики до состояния полной занятости. Одной из главных функцией ФРС и был контроль за процентной ставкой. Почему бы не продолжать снижать процентную ставку, стимулируя тем самым экономику? Безотносительно к наличию или отсутствию дефицита бюджета, для достижения полной занятости общая теория денежного обращения рекомендует ФРС снижение процентной ставки. А больший дефицит всего лишь означает, что уровень, до которого она должна быть снижена, более высок, чем при меньшем дефиците. Управляя дефицитом, государство достигает определенных пропорций в экономике; при условии полной занятости, большие государственные расходы ведут к уменьшению инвестиций со стороны частного сектора и более низкому уровню потребления. Здесь нужны компромиссы и трудные решения — например, являются ли доходы от долгосрочных инвестиций в фундаментальные исследования большими, чем доходы от вложений в частный сектор, — но это предоставляется решать политическому процессу.

Роль Федеральной резервной системы сугубо техническая: поддерживать полную занятость без инфляции или, более точно, снижать безработицу до уровня, возможного без инициации ускоряющейся инфляции. Этот критический уровень не зависит ни от структуры выпуска, ни от размера дефицита. Если ФРС может понизить процентную ставку, и это вызовет увеличение объема инвестиций, тогда в нормальной ситуации снижение процентной ставки приведет к увеличению выпуска и снижению безработицы. А более низкая процентная ставка сама по себе может помогать сокращению дефицита бюджета, с одной стороны, потому что сокращаются чудовищные платежи по госдолгу, а с другой — потому что растет ВВП. До тех пор пока безработица удерживается выше критического порога, за которым начинается рост инфляции, держателям акций не нужно опасаться последней; действительно, улучшение ситуации с дефицитом в сочетании с более высоким уровнем инвестиций делает их более уверенными в своем будущем^{37}. Почему же, интересно, ФРС не захотела и дальше снижать процентную ставку? Почему нужно было перевернуть экономику с ног на голову, и почему полная занятость и стабильные цены могли быть достигнуты лишь одним определенным способом? Я бы хотел знать: а не руководствовалась ли ФРС политическими мотивами, например, привычным стремлением консерваторов к сокращению численности правительственных органов?

Когда началось оживление, возникли новые вопросы. Будет ли ФРС снижать ставку достаточно долго, так что удастся обеспечить устойчивый рост, и можно будет выполнить обещание Клинтона о создании 8 млн рабочих мест в течение 4 лет? Как и другие в Белом доме, я опасался, что озабоченность ФРС проблемами инфляции приведет к ограничению роста. Хотя Клинтон, очевидно, сдерживаемый своим министром финансов, не высказывался публично против ФРС или фондового рынка, за дверью Овального кабинета не было доверия ни к тому, ни к другому.

В то время как уровень безработицы падал все ниже и ниже, мне казалось, что ФРС в конце концов забеспокоится относительно зарождающейся инфляции. Существовала хорошо разработанная теория, согласно которой существует уровень безработицы, ниже которого начинает расти инфляция. Этот критический уровень получил название NAIRU (non-accelerating inflation rate of unemployment — уровень безработицы, не ускоряющий инфляцию)^{38}. В то время по эконометрической модели ФРС (72) NAIRU находился где-то между 6,0 и 6,2 процента. Другими словами, из модели следовало, что если безработица упадет ниже 6,0 или 6,2 процента, то начнет ускоряться инфляция. Как утверждали некоторые из администрации — и что, в конце концов, подтвердила практика — быстрые изменения на рынке труда (более высокий уровень образования, более высокая конкуренция, рост производительности труда, замедлившийся приток новой рабочей силы) позволили экономике избежать инфляции при значительно более низком уровне безработицы, чем в прошлом. Но из наших разговоров с чиновниками из ФРС мы знали, что они не вполне усвоили это — факты не были настолько очевидными. Если сосредоточиться на инфляции, то для вас будет риском не принять меры при падении безработицы ниже 6,0 или 6,2 процента. Для кого-то, вроде президента Клинтона или меня, кто беспокоился о занятости, риск состоял как раз в другом — затормозить экономику прежде, чем быть твердо уверенным в ускорении инфляции, т.е. осудить миллионы сограждан на ненужную безработицу со всеми теми тяготами, которые она влечет за собой.

Но вот уровень безработицы преодолел барьер в 6,2 процента, затем в 6,0 процентов, а ФРС все не повышала процентную ставку. Не думаю, что это происходило вследствие потери ФРС доверия к концепции NAIRU, или же согласился с нами в том, что этот уровень внезапно упал. Я также не верю в то, что ФРС внезапно смягчилась и начала больше беспокоиться о рабочих местах и экономическом росте и меньше об инфляции. Скорее, принимая во внимание то, как медленно шло оживление, и даже когда оно, наконец, произошло, как медленно падал уровень безработицы на протяжении того, что было названо «оживлением без рабочих мест», они, очевидно, были застигнуты врасплох внезапным поворотом событий.

Если бы ФРС более аккуратно засекла тот предел, за которым начнется использование заемных средств, и, следовательно, экономическое оживление, а также определила тот момент, в который фирмы, в конце концов, убедившиеся в окончании спада, начнут нанимать новых работников, не полагаясь более на разорительные сверхурочные, она бы, весьма вероятно, скоро «затянула гайки» кредитно-денежной политики для подавления угрозы инфляции в зародыше. И это было бы роковым для оживления. В то время теория, да и практика ФРС (при определенной поддержке министерства финансов), состояла в том, что вы должны поразить дракона инфляции до того, как увидите «белки его глаз». Если же он подкрадется к вам незамеченным, так, что вы почувствовали его дыхание (или, по крайней мере, увидели это по статистическим данным), то это будет слишком поздно. Ущерб неминуем — не только прямой урон от инфляции, но и от экстренного торможения, предпринятого ФРС.

В основе этой точки зрения лежали четыре гипотезы. Только одна из них имела какое-то отношение к научной достоверности; остальные три, хотя и широко распространенные среди работников центральных банков, не выдерживали статистической проверки.

Первая, весьма важная гипотеза, заключающаяся в том, что для проявления результатов кредитно-денежной политики необходимо полгода, по-видимому, верна. Это означало, что если ФРС рассчитывает, что наличие надежного оживления установит уровень безработицы ниже NAIRU, скажем, летом, то она должна действовать в этом направлении заранее, зимой или предыдущим летом.

Вторая гипотеза состояла в том, что высокий уровень инфляции ставит под угрозу долгосрочный рост. Но это было доказано только для стран с темпами инфляции, значительно более высокими, чем когда-либо испытанные Соединенными Штатами Америки^{39}.

С такой же убежденностью работники центральных банков придерживались гипотезы, что если уж началось ускорение инфляции, его чрезвычайно сложно взять под контроль. Часто прибегали к аналогии с алкоголиком, который «сорвался»: один глоток нектара инфляции — и вы уже на крючке. Надежного статистического подтверждения эта гипотеза не получила; чаще всего высокий темп инфляции в одном квартале сменяется более низким в следующем. Не было — и нет — доказательств, что в Соединенных Штатах Америки инфляция когда-либо была «галопирующей».

С такой же «обоснованностью» «ястребы инфляции» из ФРС (и других центральных банков) утверждали, что они должны принимать упреждающие меры, поскольку издержки борьбы с инфляцией могут быть очень высокими, гораздо выше любых благ, которые может принести бурный экономический рост. И снова — статистические исследования, включая исследования Совета экономических консультантов, свидетельствовали об обратном.

В начале 1994 г. ФРС приступила к действиям, еще до того, как стали видны «белки глаз инфляции», — не сумев, однако, предотвратить падение безработицы до новых рекордно низких уровней, значительно более низких, чем ее расчетный NAIRU. Ее неспособность предсказать темпы оживления — а, следовательно, и понизить процентные ставки до уровней, способных задушить оживление — оказала экономике и всей нации великую услугу.

К маю 1994 г. уровень безработицы снизился до 6,1 процента, к августу — до 6,0 процентов, к сентябрю — до 5,9 процента. Стало совершенно очевидным, что уровень безработицы вышел за рамки NAIRU, когда в декабре он составил 5,5 процента. Тем не менее вопреки представлениям ФРС, ускорение инфляции не начиналось. В конечном счете безработица снизилась еще на 2 процентных пункта, до очень низкого уровня в 3,8 процента без оказания стимулирующего воздействия на инфляцию. Для бедной части населения низкий уровень безработицы был огромным счастьем; в то же время списки получающих вспомоществование сокращались гораздо быстрее, чем в результате всех мероприятий, которые мы предприняли до того или могли бы предпринять. Эта была наша главная программа в борьбе против бедности. Она сыграла важнейшую роль в обеспечении других социально-оздоровительных мер — наблюдалось, например, резкое снижение преступности.

ФРС приняла упреждающие меры, или так ей казалось, допустив в феврале 1994 г. рост процентной ставки по федеральным фондам[39] на четверть процентного пункта в феврале и на целых три четверти к маю, до уровня 4 процентов. Это было сделано, несмотря на очень умеренное инфляционное давление. Действительно, индекс издержек на рабочую силу — главный движущий фактор инфляции — рос всего лишь темпами 0,8 процента в квартал в течение второго полугодия 1993 г. и первого полугодия 1994 г. Это было медленнее, чем в 1992 г. и в первом полугодии 1993 г., когда темп его роста был более близок к 0,9 процента. Цены товаропроизводителей были в июне 1994 г. фактически ниже, чем год назад. Темп инфляции потребительских цен замедлился — с 0,23 процента в месяц в среднем за первое полугодие 1993 г. до 0,21 процента во втором полугодии 1993 г. и до 0,2 процента в первом полугодии 1994 г. Но даже если бы этот темп не падал, он был очень низок, и к тому же статистические данные сильно преувеличивали темп инфляции. (Выступая за снижение коэффициента индексации выплат в Системе социального страхования, который должен был расти вместе с инфляцией, Гринспен и другие заявили, что статистика преувеличивает темп инфляции на 1-2 процента в год. Другими словами, истинный темп инфляции был даже несколько ниже 0,1 процента — и вряд ли мог быть причиной беспокойства — и уж во всяком случае не являлся поводом для того, чтобы рисковать оживлением).

Но слишком многие из ФРС считали, что это только вопрос времени, когда нам придется расплачиваться за наши игры с низким уровнем безработицы и сопровождающим его риском инфляции. Они были настроены на мягкую посадку — постепенное повышение процентной ставки и замедление темпов роста с тем, чтобы, в конце концов, безработица установилась на уровне NAIRU или немного выше, и темп инфляции остался стабильным или стал слегка отрицательным.

Мнения в администрации президента по поводу мудрости действий ФРС разделились. Министр финансов Роберт Рубин и его заместитель Ларри Саммерс поддерживали повышение процентной ставки. Саммерс аргументировал это тем, что подобные действия повышают шансы на мягкую посадку — гладкий переход к экономике полной занятости. Согласно его концепции, повышая сегодня процентные ставки, ФРС спасала экономику от перегрева и предотвращала тем самым их дальнейшее повышение впоследствии — скажем, через год или два, т.е. с приближением президентских выборов.

Президент знал, что если расчеты Гринспена окажутся неверными, расплачиваться придется ему. Он хорошо понимал, что уровень безработицы в процентах смотрится не очень-то хорошо, когда экономика может поддерживать 4-процентный уровень без ускорения инфляции, что повышение процентных ставок неизбежно повлечет за собой и более высокий уровень безработицы, и что вся сила удара обрушится на бедноту. (Если бы инфляция ускорилась, то, разумеется, стоимость облигаций торговцев ценными бумагами с Уолл-стрита снизилась бы, и они понесли бы потери; но кто же лучше мог принять бремя риска — эти торговцы или наемные работники, которым угрожала безработица?). Исторические данные показывают, что снижение безработицы на 2 процента равносильно росту выпуска порядка 2-4 процентов (эта зависимость называется законом Окуна (Okun), по имени Артура Окуна (Arthur Okun) бывшего профессора Иельского университета и председателя Совета экономических консультантов при президенте Линдоне Б. Джонсоне (Lindon В. Johnson)). Стабилизация безработицы на уровне 6 процентов означала потерю от 200 до 400 млрд долларов ежегодно — денег, которые могли бы быть использованы для дальнейшего экономического роста в Америке, сокращения нашего дефицита или увеличения наших расходов на фундаментальную науку, здравоохранение и образование.

В прошлом конфликты между президентом и ФРС были нередки. Как мы уже видели, Буш возлагал на Гринспена вину за свое поражение, хотя на самом деле Гринспен считал, что делает все, что может, в пределах разумного, для того, чтобы оживить экономику. Но Рубин убедил Белый дом ничем не выражать своего разочарования и раздражения. Было несколько исключений. Однажды руководитель аппарата администрации Леон Панетта (Leon Panetta) на вопрос, должна ли ФРС снизить процентные ставки, ответил: «Хотелось бы добиться хоть какого-либо сотрудничества с тем, чтобы придать импульс этой экономике». За это он получил строгий и притом публичный выговор от министра финансов. Но в целом Белый дом стоял как несокрушимая фаланга на позиции: «Мы не должны комментировать действия ФРС». Это позиция не способствовала открытой дискуссии, но избавила нас от многих неприятностей.

Президент имел и другую возможность воздействовать на ФРС, используя открывавшиеся время от времени в ее руководстве вакансии. В 1996 г. возникла возможность такой вакансии, когда вице-председатель Совета управляющих решил не выставлять свою кандидатуру на следующий срок. (Это был Блайндер, один из ведущих экономистов Америки. Гринспен обрушился на него за его способность влиять на решения ФРС, и поэтому Блайндер не хотел оставаться на положении «свадебного генерала»)^{40}.

Клинтон искал на этот пост какого-либо человека, достаточно крупного калибра и в то же время разделяющего его взгляды. Он нашел его в лице Феликса Рогатина (Felix Rohatyn), одного из лучших в мире инвестиционных банкиров, «общего» партнера[40] в фирме Лазар Фрерс (Lazar Freres)[41]. Рогатин доказал свою квалификацию, руководя Корпорацией помощи муниципалитетам (Municipal Assistance Corporation)[42], которая спасла Нью-Йорк-сити от надвигающегося банкротства. Это были внушительные верительные грамоты — нормальным образом человек с таким престижем не принял бы этой должности. Но Рогатина поколебала его глубокая приверженность к служению обществу. Однако против него были два пункта: он был либеральным демократом и был убежден, что экономика может расти гораздо более быстрыми темпами, чем ее тогдашние анемичные темпы роста. Был еще и третий пункт. Он мог противостоять Гринспену — он не был просто ученым, как Блайндер, он был человеком делового мира, всеми своими делами в этом мире заслуживший всеобщее уважение. При сочетании этих трех недостатков отклонение его кандидатуры было просто вопросом времени. Назначения в руководство ФРС утверждались Сенатом. В данном случае обычная благосклонность к приоритетному президентскому кандидату на такую должность была отброшена. Было дано понять, что Рогатин утвержден не будет. Кто его «провалил» — никогда не будет известно, но определенные и достаточно очевидные подозрения есть^{41}.

По мере того как ФРС повышала процентную ставку, со стороны бизнеса сыпались жалобы на рост издержек привлечения капитала. Люди из лагеря Клинтона, но не из министерства финансов, стали опасаться, что на тормоза нажали слишком рано и слишком резко. Хотя рабочие места продолжали создаваться, возникли опасения, хорошие ли это рабочие места (на самом деле они были хорошими) и продолжится ли рост (а он продолжался).

Эти первоначальные повышения процентной ставки были существенны — процентная ставка по федеральным фондам выроста с 3 процентов в конце 1993 г. до 6 процентов в середине 1995 г. Несмотря на это, экономика продолжала расти. И темп ее роста все возрастал. Сначала мы относили это на счет недогрузки мощностей, доставшейся нам от рецессии — наследства президентства Буша, — но потом стало очевидным, что происходит нечто необычное. Темпы прироста составили 3, 4 и даже 5 процентов. А тем временем уровень безработицы продолжал падать. И тут произошло истинное чудо, с точки зрения ФРС — инфляция оставалась умеренной. Даже при темпе в 5,0 процентов (2000 г.), темп инфляции был ниже 3,5 процента.

Надо отдать должное Гринспену: в конце концов, он понял, что речь идет о структурных изменениях экономики, что, наконец, начался давно ожидавшийся бурный рост производительности в результате вложений в новые технологии, что инфляционные давления приглушены. Когда свидетельства стали нарастать, он перестал поднимать процентные ставки и даже допустил их небольшое снижение — на самом деле даже в начале 2000 г. учетная ставка составляла все еще 5 процентов. Гринспен обратился в новую веру раньше, чем другие члены Совета управляющих, и ему удавалось ограничивать их влияние.

В ретроспективе самое интересное в этих дебатах было то, что обе стороны были не правы. Мы в Совете экономических консультантов недооценивали силу экономики. Она противостояла атакам ФРС, хотя и с издержками. Если бы процентные ставки были ниже, безработица наверняка падала бы быстрее, и ускорение роста произошло бы раньше. Но ФРС и министерство финансов были явно не правы со своей навязчивой обеспокоенностью инфляцией, и они тоже недооценивали потенциал роста экономики. Вот какова мудрость финансовых рынков.

Уроки данной главы состоят не только в том, как избежать ошибок: они неизбежны. Важно выяснить, что в 1990-е годы ошибки носили систематический характер. К мудрости финансовых рынков относились с излишним благоговением: была отброшена нормальная система сдерживаний и противовесов. Укоренилось несколько потенциально опасных идей: проблемы макроэкономики слишком важны для того, чтобы стать частью политического процесса; их решение должно быть предоставлено технократам, движимым духом служения обществу, в частности, технократам из ФРС. Считалось также, что существует единственный набор политических мер, удовлетворяющий всем интересам, и что ФРС права в своей концентрации внимания на инфляции.

Идея, что кредитно-денежная политика должна быть отдана на откуп ФРС, разумеется, всегда была популярна среди финансовых лидеров; при этом предполагалось, что «независимая» ФРС, как правило, осуществляет их пожелания. И почему бы им не смотреть на вещи в каком-нибудь ином ракурсе? Но в 1990-е годы она завоевала доверие журналистов, рядовых граждан и, что наиболее удивительно, администрации президента от демократической партии.

Нам нравилась «маска» беспартийности, когда Гринспен, как нам казалось, поддерживал план Клинтона по сокращению дефицита. Но всегда было ясно, что он на самом деле партиен. Его «маска», наконец, слетела в начале 2001 г., когда Гринспен неожиданно отказался от своей долговременной репутации «ястреба» борьбы за сокращение дефицита и поддержал план снижения налогов президента Джорджа У. Буша. Было очевидно, что план Буша вырвет большой кусок из нашего профицита, возможно даже превратит профицит (бюджетное наследие Клинтона, фактически одно из главных его наследий) в дефицит. Гринспен мог сохранить молчание, заняв такую позицию: поскольку исполнительная ветвь не комментирует кредитно-денежную политику, то и кредитно-денежная власть отказывается комментировать бюджетную политику. Или еще более ответственную позицию: сохраняя связь со своей прошлой линией, выразить серьезные сомнения по поводу того, какое влияние этот план окажет на фискальные перспективы и общенациональную склонность американцев к сбережениям. Вместо этого Гринспен массированно поддержал предложение Буша. Он заявил, что перспективы профицита достаточно велики, чтобы позволить существенное снижение налогов. И поскольку снижение налогов просто не было приемлемым, то Гринспен объявил его необходимым для того, чтобы спасти нацию от больших затруднений: если профицит будет сохраняться, национальный долг в конечном счете будет выплачен полностью. Но мы нуждаемся в государственном долге для управления нашей кредитно-денежной политикой, и тогда нам придется выбирать между двумя неприятными (по Гринспену) альтернативами с резким увеличением федеральных расходов или крупномасштабным приобретением государством частных активов.

Гринспен не счел нужным объяснить, почему снижение налогов должно производиться заранее, задолго до наступления этой маловероятной катастрофы, вместо того, чтобы подождать до тех пор, пока опасность станет хотя бы несколько более реальной. На это у него были основания: на самом деле оснований для снижения налогов не было. Гринспен, как и я, был в свое время председателем Совета экономических консультантов — должность, которая предполагает способность долгосрочного прогнозирования. Он более, чем кто-либо другой знал, как трудно дать прогноз хотя бы на полгода, но говоря уже о десятилетнем прогнозе. Он, как никто другой, уже обжегшийся на недооценке потенциала экономического роста и завышенной оценке инфляционного потенциала, должен был знать, как быстро могут изменяться показатели. Небольшие изменения в темпах роста могут сильно понизить размеры профицита. Налоговые поступления стремительно росли отчасти потому, что открылось «золотое дно» «мыльного пузыря» фондовых рынков. Но если «пузырь» лопнет, то поступления столь же стремительно покатятся вниз. Не нужно быть экономистом, чтобы понимать, что крупный бюджетный профицит может превратиться в крупный дефицит в одно политическое мгновение. Действительно, запланированный на десять лет профицит части бюджета, не связанный с Системой социального обеспечения и оценивавшийся в апреле 2001 г. в 3,1 трлн долларов — стал к февралю 2002 г. дефицитом в 1,65 трлн долларов. Это драматичное, но вполне предсказуемое превращение было результатом замедления роста экономики вследствие изменения положения дел на фондовой бирже, сокращения поступлений налога на прибыль от переоценки капитала и, конечно, плохо продуманного снижения налогов Буша, которое на самом деле страна позволить себе не могла, и которое Гринспену ни при каких условиях на следовало бы поддерживать.

В этом случае, как и в ряде других, страна могла бы гораздо больше выиграть, если бы лидер ее «независимого» центрального банка занимался своими делами, т.е. управлял кредитно-денежной политикой и старался предотвратить рецессию. И все же выступая с такой притянутой за уши аргументацией в защиту плана снижения налогов Буша, Гринспен сохранял определенную преемственность с отстаивавшейся им ранее позицией в отношении сокращения дефицита. Он проявил себя сторонником «маленького государства», когда защищал сокращение дефицита в 1990-х годах или бушевское снижение налогов в 2001 г. То и другое вело к свертыванию государственного сектора.

Исторически демократы всегда тревожились при повышении процентных ставок и с подозрением относились к ФРС, считая, что ее нужно держать под контролем. Я вспоминаю целый ряд эпизодов в первые годы правления Клинтона, когда он проявлял обеспокоенность возможным повышением процентной ставки и тем, как это может повлиять на пока казавшееся хрупким и уязвимым оживление. Слушая его в такие моменты, некоторые из нас вспоминали избирательную кампанию 1896 г., когда Уилльям Дженнингс Брайан (William Jennings Bryan) выступил против золотого стандарта и произнес свою легендарную речь о «Кресте из золота» («Cross of Gold» speech). Его заключительные слова: «Вы не имеете права распинать человечество на кресте из золота», — были восторженно приняты аудиторией. Золотой стандарт по определению означал ограничение денежной массы — настолько существенное, что экономика во времена Брайана постоянно находилась под угрозой дефляции. С каждый годом фермеры получали все меньше за продаваемые товары, и им становилось все труднее расплачиваться по долгам. Включение серебра в денежную массу обещало исправить положение, спасая миллионы фермеров от банкротства. Как ни выгоден был золотой стандарт для кредиторов, это была плохая экономическая политика — она вела к замедлению роста — в этом впоследствии ценой огромных издержек убедился весь мир в ходе Великой депрессии. Но даже если бы можно было заставить золотой стандарт заработать, решение сохранить его имело чрезвычайно серьезные последствия с точки зрения дележа экономического пирога. Это была проблема, по-настоящему дебатировавшаяся на политической арене, а не только в узком кругу технократов.

Сегодня средний американец — не обремененный долгами фермер, а обремененный долгами наемный работник. Но многие из тогдашних соображений актуальны и сегодня. Высокие процентные ставки хотя и приносят барыши людям с Уолл-стрита, являющимся частными кредиторами, невыгодны тем, кто живет на заработную плату и кому засчитывается нокаут при счете «три». Более высокие процентные ставки могут приводить к более высокой безработице. Она, в свою очередь, оказывает давление на заработную плату. А поскольку одна седьмая дохода среднего наемного работника уходит на обслуживание долга, более высокие процентные ставки означают, что у него еще меньше останется на прочие расходы.

Почти по всем мероприятиям ФРС возможны компромиссы, поэтому полномочия ФРС не должны делегироваться технократам. Даже если и были соглашения о том, что ФРС должна устанавливать процентные ставки инфляции (на уровне NAIRU), остается неопределенность в их истолковании. Мы уже отметили, что ФРС ошибалась в своих оценках. Может быть, она могла бы делать их более точными, но меня сейчас беспокоит не это. Я обеспокоен тем, что с учетом существования неопределенности решения ФРС несут элементы риска, причем возможен компромисс между риском ускорения инфляции и риском необоснованно высокого уровня безработицы. И компромисс должен стать результатом политического решения, а не технократического, отданного на откуп конкретной группе узкоэгоистических интересов, а именно финансовым рынкам. И это объясняется тем, что здесь не существует единственно правильного решения.

Существование подобных компромиссов ставит под вопрос всю идею независимости — иными словами, деполитизации — центральных банков. По крайней мере, эти компромиссы предполагают необходимость создания некоторых механизмов, обеспечивающих, чтобы все релевантные голоса и предложения были услышаны. В Швеции, например, в Центральном банке есть представители труда.

Совет управляющих американской Федеральной резервной системой представляет любопытнейшее смешение: она независима и в то же время в ней доминируют финансовые рынки и бизнес, но голоса наемных работников или потребителей там не слышны. При этом ее устав обязывает не только поддерживать стабильность цен, но и содействовать росту и занятости. В уставе нет никаких указаний на то, как приходить к компромиссам, и длительное время приоритетное место в деятельности Совета явно занимала борьба с инфляцией. Однако ФРС чувствительна к мнению политических кругов. По словам прежнего председателя Совета Поля Волькера (Paul Volker), «Конгресс извлек нас из небытия, и он же в силах нас туда вернуть», и если Совет возглавлялся политически чутким председателем, а Конгресс и администрация президента готовы выступить за низкую процентную ставку, склонность к излишне «жесткой» кредитно-денежной политике можно обуздать.

В 1990-е годы эти «обуздывающие» сдерживания были отменены. Если Клинтон так заботился о создании рабочих мест и содействии росту, то, я полагаю, он был бы скорее готов нести умеренный риск инфляции, чем быть «ястребом» борьбы с инфляцией на Уолл-стрите. Но он попался на крючок заклинания «без комментариев» (относительно кредитно-денежной политики ФРС, пер.). И это получилось не только потому, что кредитно-денежная политика просто такая важная и сложная штука, что ее нужно предоставить независимой ФРС. Аргумент, побудивший нас не комментировать политику ФРС, заключался в том, что наши комментарии могли оказаться контрпродуктивными, т.е. могли привести как к повышению, так и к снижению учетной ставки. Прежде всего, мы опасались, что ФРС, чтобы утвердиться перед лицом критики в своей независимости, может поступить как раз наоборот, не взирая на свои оценочные суждения о состоянии экономики.

Но был и второй аргумент, выдвигаемый министерством финансов: любое высказывание любого члена администрации, комментирующее политику ФРС, может вызвать «смуту на рынках» и тем самым поднять процентные ставки.

Ирония заключалась в том, что именно те, кто был наиболее твердо убежден в действенности рыночного механизма в его способности наилучшим образом измерить фундаментальные показатели экономики, ожидали, что рынок может «встать на дыбы», если кто-либо сделает какое-либо заявление. Насколько велика могла бы быть «смута» на рынках от одного или двух высказываний кого-либо из администрации, вопрос спорный; в тех немногих случаях (как, например, в случае с Леном Панеттой, руководителем аппарата), когда кто-либо из администрации нарушал установленный порядок, не было получено никаких свидетельств в пользу такой возможности. Но ясно что, с одной стороны, чистым эффектом нашей сдержанности было обеспечение финансовым рынкам «свободы рук» и даже еще большего влияния на экономику. В конце концов, мы допустили рынки на ключевую роль не только в определении государственной фискальной политики (сделав сокращение дефицита первоприоритетной задачей) но и государственной кредитно-денежной политики. ФРС, прикрываясь своей хваленой независимостью, в значительной мере руководствовалась взглядами финансовых рынков; она придавала своей обеспокоенности инфляцией больший вес, чем тревоге по поводу возрастания безработицы, несмотря на свой мандат, который обязывал заниматься не только инфляцией, но и ростом безработицы.

Конгресс США тоже обеспечивал меньше сдержек, чем раньше, а когда республиканцы установили контроль над обеими палатами, была даже сделана попытка положить конец существовавшей в мандате не слишком определенной обязанности обеспечивать баланс между инфляцией, ростом и занятостью. В 1996 г. сенатор Конни Мак (Connie Mack), республиканец от Флориды, предложил законопроект, изменяющий устав ФРС таким образом, чтобы урезать ее мандат до обязанности обеспечивать только стабильность цен. Если бы эта попытка удалась, ФРС получила бы законную возможность исключить из всех своих соображений интересы миллионов трудящихся американцев. Президент Клинтон твердо выступил против предложения Мака, отклонение которого стало одной из невоспетых побед экономической политики его администрации. Президенту легко удалось задушить эту инициативу: от него потребовалось только намекнуть на свою готовность сделать это одной из главных тем своей избирательной компании. Республиканцы хорошо знали, как будет голосовать электорат.

Опасности выдачи кредитно-денежной политике мандата только на борьбу против инфляции отнюдь не являются чисто теоретическими. С 1994 г. борьба с инфляцией фактически составляет эксклюзивный мандат Европейского Центрального банка. Когда Европейский Союз (ЕС) планировал свою общую валюту — евро, его волновали скорее проблемы прошлого, чем будущего. В прошлом Европа терпимо относилась и к инфляции, и к крупным дефицитам государственного бюджета. Поэтому новый общеконтинентальный Центральный банк получил наказ сделать своей единственной заботой инфляцию. Для того, чтобы этот наказ дошел до всех„ каждая страна-участница ЕС получила строгие официальные нормативы — после 2000 г. бюджетный дефицит не должен был составлять более чем 3 процента, а к 2004 г. его предполагалось свести к нулю. В итоге у Центрального банка руки оказались связанными, когда в 2001 г. европейская экономика стала ослабевать. Не только Банк не снизил процентные ставки, но и отдельные правительства не смогли простимулировать свои экономики снижением налогов или увеличением расходов — резкий контраст с Соединенными Штатами Америки, где обе партии в принципе соглашались с необходимостью стимулирования, когда наша экономика одновременно с европейской стала сползать в свою собственную рецессию.

Интересно, что республиканцы, которые недавно начали выступать за снижение налогов, даже если это приводит к дефицитам, никогда не упоминают о том, что, если бы предложение их партии прошло, любая такая схема стала бы неконституционной.

В начале 1990-х годов они предложили поправку к конституции, предусматривавшую сбалансированный бюджет, согласно которой расходы автоматически устанавливались на уровне налоговых поступлений. Во время рецессии 2001 г., когда поступления резко упали вместе с падением курсов акций и доходов, администрация Буша была бы таким образом вынуждена либо сократить расходы либо повысить налоги. Моя предшественница в Совете экономических консультантов, Лаура Тайсон, возглавлявшая впоследствии Национальный экономический совет, считала отклонение поправки о сбалансированном бюджете одним из главных достижений администрации Клинтона. Мы упорно сражались на этом фронте, потому что экономические флуктуации всегда были и останутся частью капитализма; хотя, может быть, нам повезет, и мы избежим рецессии, но наши преемники могут ее и не избежать. Поэтому мы и отказались связывать им руки. (И это еще один пример благотворного влияния политики Клинтона на экономику, которое растянется на десятки будущих лет, даже если ее эффект не проявился в период правления самого Клинтона).

История девяностых годов не только ставит под вопрос способность ФРС управлять экономикой, она вызывает вопросы относительно институциональной репутации ФРС. Удалось ли нам обеспечить систему институциональных механизмов, обслуживающих интересы страны в целом? Не придаем ли слишком большой вес, слишком большое влияние некоторой отдельной области и некоторой подгруппе населения? Нет ли необходимости в более демократичной отчетности? Это очень жесткие вопросы, но каждая демократия должна быть готова встретиться с ними лицом к лицу и заниматься ими вновь и вновь. Наши институты служили нам хорошо во многих отношениях, но и они пошатнулись; поэтому нам следует отказаться от самодовольства.

Когда в период 1990-х годов речь касалась вопросов экономической политики, американцев убеждали, что эпоха идеологий, интересов и политики кончилась. Америка вступила в эру консенсуса, когда каждый может рациональным способом достичь согласия, в чем заключается «правильная» экономическая политика. Это были нелепые притязания, но зато блестящая стратегия для тех, чьи интересы концепция обслуживала. И она сработала в основном поразительно хорошо потому, что когда экономика шла на высоких оборотах, многие американцы легко ей поддались. К ним относились и те, кто считал себя представителями групп населения, чьи интересы систематически нарушались.

Ревущие девяностые ушли в прошлое. Наши финансовые лидеры оказались простыми смертными. Они делали ошибки. Некоторые из ошибок оказались удачными, и в результате мы получили здоровое оживление. Некоторые из наших ошибок не имели серьезных последствий: мы выдержали повышение процентной ставки в середине девяностых. Но некоторые ошибки стоили нам дорого, и издержки по ним придется оплачивать еще на протяжении многих лет.

Примечания:

3

Vivendi Universal — крупная европейская транснациональная компания, со штаб-квартирой в Париже. Имеет многочисленные дочерние предприятия. Выпускает кино-, теле- и музыкальную продукцию, а также интерактивные игры. Организует обычную и мобильную телефонную связь. Оборот в первом полугодии 2004 г. — 11,4 млрд евро, персонал 41,2 тыс. человек. Представлена в 71 стране. — Примеч. пер.

4

Ahold — гигантская транснациональная корпорация со штаб-квартирой в Голландии, контролирующая сеть супермаркетов, продовольственных магазинов и автозаправочных станций по всему миру. Почти 60% продаж приходится на Соединенные Штаты, где персонал дочерних компаний корпорации достигает 170 тыс. человек и еженедельно обслуживает порядка 20 млн покупателей. — Примеч. пер.

33

The American Enterprise Institute for Public Policy Research — один из крупнейших в США и наиболее престижных «мозговых трестов». Основан в 1943 г. Расположен в г. Вашингтон, федеральный округ Колумбия. Сфера исследований охватывает экономику и внешнюю торговлю, социальное обеспечение, государственные налоги и расходы, политику в области регулирования и законотворчества, внешнюю политику, международные отношения и оборону США. Выпускает влиятельный журнал. Конференции, семинары и лекции Института регулярно освещаются телевидением. Институт — независимая, бесприбыльная организация, финансируется грантами и пожертвованиями фондов, корпораций и индивидуумов.

34

Francis Воуег (1893-1972) — американский бизнесмен, с 1951 по 1958 г. глава фармацевтической корпорации Смит и Клайн и Французские лаборатории (Smith Kline & French Laboratories). Находясь на этом посту, увеличил прибыли корпорации в 5 раз. Премией его имени награждались с 1973 по 2002 г. Среди награжденных — Рональд Рейган, Дик Чейни, Алан Гринспен, Генри Киссинджер и др. С 2002 г. заменена премией Ирвинга Кристола (Irving Kristol). — Примеч. пер.

35

Amazon — крупная транснациональная корпорация Интернет-коммерции. Основная специализация — книжная продукция. — Примеч. пер.

36

Marginal requirements, initial margin — гарантийный депозит (маржа), вносимый по срочному контракту в клиринговую палату; сумма, которую надо внести брокеру (наличными или ценными бумагами) при проведении фондовых сделок. — Примеч. пер.

37

Federal Open Market Committee (FOMC) — состоит из членов Совета управляющих ФРС, президентов Нью-Йоркского и 4 других федеральных резервных банков; собирается раз в 4-6 недель для выработки политики ФРС в отношении операций на открытом денежном рынке (open market operations) в целях воздействия на объем денежной массы, процентные ставки, объем кредитования и валютный рынок. Операции заключаются в купле-продаже государственных ценных бумаг. Проводятся Нью-Йоркским банком под руководством FOMC. — Примеч. пер.

38

Arthur Andersen — подробнее см. в гл. 5 и 10.

39

Federal funds rate — ставка, по которой банки США кредитуют друг друга на короткие сроки (обычно на ночь) за счет свободных средств в федеральных резервных банках — наиболее чувствительный показатель рынка. — Примеч. пер.

40

В партнерстве (товариществе) все партнеры несут неограниченную ответственность по обязательствам партнерства (Великобритания), в США неограниченную ответственность обычно несут «общие» партнеры, занимающиеся повседневным производством товарищества, а «пассивные» — только своим вкладом. — Примеч. пер.

41

Lazard Freres — транснациональный инвестиционный банк, существующий более 150 лет. Имеет четыре отделения по направлениям бизнеса: Инвестиционных операций, Управления активами, Операций на рынке капитала и альтернативных инвестиционных проектов. Персонал — более 2500 служащих. — Примеч. пер.

42

Municipal Assistance Corporation of the City of New York — государственная организация, созданная для решения финансовых трудностей, поставивших в 1970-е годы город Нью-Йорк на грань банкротства. — Примеч. пер.