• Главная
• Контакты
• Нашёл ошибку
• Прислать материал
• Добавить в избранное

Одно из неудачных начинании 1990-х, обернувшихся крупными неприятностями, связано со странной корпоративной практикой предоставлять своим руководящим работникам фондовые опционы — права получить акции своей компании по цене, ниже рыночного курса, — а потом делать вид, что якобы никакой передачи ценностей из рук в руки не произошло. Хотя это явление возникло не в области высоких технологий, здесь опционы стали применяться шире, чем в любом другом, более традиционном секторе. Уже в семидесятые годы владение руководящим персоналом крупными пакетами акций своих компаний было одной из определяющих характеристик Нового стиля коммерческих организаций Западного побережья — более коллегиальных и разворотливых, чем старые корпоративные гиганты.

Опционы были, разумеется, мощным оружием вербовки высококлассных специалистов в руках небольших, еще не определивших свой профиль, начинающих организаций, которые никогда не могли бы обеспечить своему персоналу эквивалентную заработную плату наличными. Вскоре эта практика нашла применение и в старых корпоративных гигантах, надеявшихся приобрести хотя бы некоторую часть жизненной энергии, свойственной компаниям высоких технологий, и, введя ее у себя, привести в соответствие интересы менеджеров и акционеров (что являлось одним из корпоративных заклинаний тех дней). Но самое интересное в этой практике заключалось в том, что в одинаковой мере и для маленьких начинающих компаний, и для корпоративных колоссов, поскольку не было фактической эмиссии акций до тех пор, пока не наступал срок «исполнения» опциона (что могло произойти через несколько лет), эти суммы не учитывались как издержки, т.е. как нечто затраченное фирмой или как взятое ею на себя обязательство для обеспечения ведения бизнеса в текущем году. Таким образом, компания могла оказать любезность своим служащим и одновременно своим инвесторам, очень чувствительным к сальдо Счета прибылей и убытков.

К 2001 г. опционы составляли, по оценкам, порядка 80 процентов вознаграждения американского корпоративного менеджмента, и при этом их влияние на балансовую отчетность было далеко не тривиальным. Если бы от Микрософта в 2001 г. потребовали проводки стоимости опционов как издержек, произведенных корпорацией в этом году, это сократило бы прибыль компании (официально составлявшую 7,3 млрд долларов) примерно на одну треть^{51}. Те же самые трюки позволили корпорациям Старбакс, Циско[56] и ряду других компаний завысить свои прибыли на 20 и более процентов. Прибыль компании Интел следовало бы сократить до одной пятой, с 1,3 млрд до 254 млн долларов, а убытки Яхуу! выросли бы в десятки раз, с 93 млн до 983 млн долларов.

Спорный характер фондовых опционов вытекал просто из нечестности в раскрытии информации. В соответствии с той коварной логикой, о которой я расскажу в этой главе несколько ниже, фондовые опционы сыграли важную роль в распространении других видов финансового мошенничества. Энрон, УорлдКом и Адельфиа — это только наиболее вопиющие и хорошо известные общественности случаи среди множества компаний, в которых хваленая энергия и творческая активность девяностых годов в конце концов стали все меньше направляться на создание новых продуктов и услуг и все более — на максимизацию барышей высшего менеджмента за счет ничего на подозревающих инвесторов.

Когда я в первый раз прибыл в Вашингтон, проблема все еще носила сравнительно ограниченный характер. Тем не менее уже были люди с достаточным предвидением последствий. В июне 1993 г. Совет по стандартам финансовой отчетности ССФО (Financial Accounting Standards Board, FASB), малоизвестная, но важная независимая организация, ответственная за разработку стандартов финансовой отчетности, выступила с проектом инструкции, в которой компаниям предлагалось вменение разумной стоимости опционам и проводка их по статье издержек. ССФО была создана под эгидой отчетно-аудиторского сектора — наглядный пример саморегулирования. «Гномы из Норуока (Norwalk)», как их называли (поскольку их офисы располагались в Норуоке, штат Коннектикут, имели репутацию сторонников постепенного внедрения учета издержек в экономике на каждой стадии деловой активности, откуда и проистекала их озабоченность опционами и прямота их предложения, весьма примечательного.

Но корпоративный мир ни в малейшей степени не хотел принимать этой инструкции. Силиконовая долина стояла как скала, что и можно было предвидеть, но не она одна. Если бы опционы превратились в расходную статью текущих издержек, компании просто прекратили бы их предоставление, и без этого допинга экономика зашла бы в тупик и полностью остановилась — таков был лейтмотив аргументации, выдвигавшейся бесчисленным множеством представителей высшего менеджмента и лобби. В горячем споре с председателем Комиссии по ценным бумагам и биржам, КЦББ (Securities and Exchange Commissaries, SEC) Артуром Левиттом мл., глава корпорации Хоум Депо[57] Бернард Маркус (Bernard Markus) охарактеризовал инструкцию ССФО как «страшный удар по системе свободного предпринимательства», который «сделает невозможным создание новых предприятий»^{52}.

Противники предложения ССФО обжаловали его не только в КЦББ (которая работала в тесном контакте с ССФО), но и пожаловались ключевым фигурам в администрации Клинтона и Конгрессе. Министр финансов Ллойд Бентсен (Lloyd Bentsen) и министр торговли Рон Браун (Ron Brown) написали по поводу этого предложения разгромное письмо. Аналогичные возмущенные отклики вскоре посыпались с Капитолийского холма, где была сильная заинтересованность в продолжении бума высоких технологий. Сенатор от штата Коннектикут Джо Либерман (ставший впоследствии напарником Алана Гора в президентской кампании 2000 г.) набросился на ССФО в припадке праведного гнева. Либерман был автором сенатской резолюции, принятой 88 голосами против девяти и требовавшей, чтобы ССФО отозвало свое предложение, предостерегая при этом от «тяжелейших последствий для американского предпринимательства», если оно будет принято.

Казалось, что и для самого ССФО последствия будут не слишком приятными. При поддержке сенаторов от Калифорнии Барбары Боксер (Barbara Boxer) и Дианы Фейнстейн (Dianne Feinstein), а также от Флориды Кони Мака и ряда других, Либерман внес законопроект, фактически лишающий ССФО его полномочий — не взирая на то, что эта организация не была государственной.

Выборы 1994 г. и выдвижение твердолобого противника регулирования Ньюта Гингрича (Newt Gingrich) на пост спикера палаты представителей решили судьбу предложения ССФО. Никто не боролся так упорно, как Артур Левитт и КЦББ за прекращение мошеннической практики бухгалтерского учета корпораций периода девяностых годов; но именно Левитт в конце борьбы вынудил ССФО принять выхолощенную инструкцию, по которой корпорациям просто предлагалось помещать информацию о выданных в форме опционов вознаграждениях в примечаниях к финансовым отчетам компаний. Позднее он признавал, что это была «самая большая ошибка за время его пребывания в составе КЦББ»^{53}.

Оплата высшего менеджмента стала предметом растущей напряженности в конце десятилетия, поскольку фондовые опционы позволили таким людям, как Джон Чамберс (John Chambers) из Циско, Денис Козловски (Dennis Kozlowski) из Тайко (Tyco)[58], Сэнфорд И. Уэйлл (Sanford I. Weill) из Сити-корп (Citicorp) и Дэвид Комански (David Komansky) из Меррилл Линч (Merrill Lynch) прикарманить миллионы долларов. Но хотя было много всплесков возмущения по поводу размеров присвоенных сумм — рядовые граждане просто полагали, что этим менеджерам платили слишком много, — другие аспекты проблемы были упущены из виду.

Но поскольку я длительное время изучал роль информации в хорошо функционирующей экономике, то и к этой проблеме я подошел с иной точки зрения: высший менеджмент потому и получал чрезмерное вознаграждение, что в широких кругах общественности не были известны его точные размеры^{54}. А если никто не знает, сколько получает главный исполнительный директор, то значит никто и не знает, каковы истинные размеры прибыли (или убытков) фирмы. Никто не знает, какова истинная стоимость фирмы. Но без этой информации ценовой механизм не может играть той роли, которая ему предназначена в процессе распределения потока инвестиций. На профессиональном жаргоне экономистов это можно сформулировать как «искажение механизма распределения ресурсов».

Впервые я столкнулся с этой проблемой в 1992 г., когда к администрации президента обратились, чтобы она что-либо предприняла в связи с инструкцией, предлагаемой ССФО. Я прибыл из Силиконовой долины (где был в отпуске, работая в Стэнфордском университете). Поэтому я знал, чем озабочены высокотехнологичные компании. Может быть министерство финансов, министерство торговли и Национальный экономический совет не случайно были настроены на вмешательство в решение проблемы в интересах Уолл-стрита и Силиконовой долины. К Совету экономических консультантов обратились, чтобы он разобрался, в чем тут дело. Но по мере того, как в этом разбирались, мы все более утверждались во мнении: ССФО право, и мы совершили ошибку, выступив против его предложения. Считалось, что Совет по стандартам финансовой отчетности является независимой организацией, свободной от политического влияния. Я, разумеется, остро воспринимал дилемму — должна или не должна быть рекомендация консультирующей организации независимой: вопрос сам по себе является весьма спорным. Как я уже отмечал в главе 3, вопросы кредитно-денежной политики не могут или, по крайней мере, не должны отдаваться на откуп технократам, потому что компромиссы такого рода следует рассматривать в рамках политического процесса. Но область заботы ССФО, по-видимому, могла, а может быть и должна была относиться к компетенции независимой организации. Ее задача заключалась в разработке системы бухгалтерской отчетности, обеспечивающей поступление надежной, стандартизированной, доступной для понимания потенциальным инвесторам информации. Они могли бы и должны были бы иметь больше доверия к схеме бухгалтерской отчетности, зная, что она разработана независимой организацией, чем если бы она создавалось в ходе политического процесса, в котором мощные группировки имели возможность использовать свое влияние для появления дезинформирующей схемы учета.

Уверенность Совета экономических консультантов в том, что мы занимаем правильную позицию, еще более укрепилась, когда мы поняли, насколько неубедительны аргументы противников перевода опционов в издержки. Одним из этих аргументов, повторяемым вновь и вновь, была трудность стоимостной оценки опционов[59]. Конечно, вряд ли существовала причина для того, чтобы не дать им оценку. Существует много областей, в которых правила ведения бухгалтерского учета прибегают к сложным приемам измерения. Обеспечение точной оценки амортизации — снижения стоимости машин по мере их старения и износа — является куда более сложной задачей, чем получение оценки долларовой стоимости опциона акций. В любом случае, — разъясняли мы, — приписывание им нулевой стоимости является совершенно очевидно неверным. Люди хотят иметь опционы акций потому, что эти опционы имеют стоимость.

Во время споров по опционам нас часто заверяли в том, что все объяснения можно найти в примечаниях к ежегодным отчетам корпораций. Но даже искушенные аналитики иной раз затрудняются в интерпретации подобных финансовых хитросплетений^{55}. Главный смысл существования стандартов бухгалтерского учета состоит в облегчении понимания состояния финансов компании — а не в затруднении его — для того, чтобы инвесторы могли принимать правильные решения.

Противники инструкции (предположительно ССФО) утверждали, что формула расчета стоимости опциона, представленная в инструкции, потенциально является дезориентирующей. Большинство инвесторов, — говорили они, — не имеют достаточной подготовки для внесения корректировок, необходимых в случае получения ошибочной оценки. Но те же самые люди, однако, неоднократно приводили в ходе дебатов аргумент, что инвестору не нужно искать издержек на фондовые опционы, поскольку в примечаниях к годовым отчетам содержится вся информация, и они с легкостью вычислят то, что следует из этих данных. Интеллектуальная непоследовательность этих утверждений очевидна.

Самым слабым аргументом оказался тот, который противники инструкции ССФО считали самым сильным. Они выражали беспокойство, что если акционеры узнают стоимость фондовых опционов, розданных в текущем году, или, что еще хуже, общую сумму подлежащих исполнению опционов, стоимость многих компаний может резко упасть. Тем самым они фактически признавали, что, если акционеры узнают, какие суммы раздаются высшему менеджменту, они поймут, насколько меньше достанется им. На самом деле это аргумент в пользу того, что качество информации изменит положение — и, как я полагаю, в пользу перевода фондовых опционов в издержки^{56}.

Когда высший менеджмент (или другие работники) получают фондовые опционы, а компания принимает на себя обязательство новой эмиссии акций, происходит разводнение наличного капитала. Допустим, что уже эмитирован 1 миллион акций стоимостью 30 долларов за акцию, что соответствует стоимости компании (или ее рыночной капитализации) в 30 млн долларов. Если теперь высший менеджмент получает бесплатно 1 миллион акций, то старые акционеры компании должны разделить ее наличное реальное богатство — и прибыль будущих лет — с этими «новыми» акционерами, и тогда стоимость одной акции упадет до 1,5 долларов. Таким образом, фактически акционеры платят менеджменту 15 млн долларов не прямо из своих карманов, но в результате снижения стоимости своих акций.

Дела идут немного быстрее, но лишь очень немного. Пусть менеджеры заплатят по 10 долларов за акцию по «договорной цене». Рыночная стоимость компании составляет теперь 40 млн долларов (первоначальные 30 млн плюс 10 млн, поступившие наличными). Она должна быть поделена между увеличившимся теперь до 2 миллионов числом акционеров. Стоимость каждой акции теперь составляет20 долларов. И опять старые акционеры несут убытки — в этом случае в общей сумме 10 млн долларов, причем точно в том размере, в каком выиграли менеджеры: 1 миллион акций стоимостью в 20 долларов, но приобретенных по цене 10 долларов.

Мультипликатор будет выше с учетом налогообложения, и издержки компании также выше. Когда служащий получает жалование — даже если оно построено по поощрительной схеме, направленной на компенсацию за высокую результативность, — эта сумма вычитается из налогооблагаемой базы^{57}. Для компании, попадающей в 30-процентную категорию налоговой шкалы, издержки составят 70 центов на каждый доллар. Если получатель жалования относится к 28-процентной категории налоговой шкалы, то он получит на руки 72 цента с каждого доллара. Короче говоря, издержки фирмы на обеспечение выплаты работнику 72 центов с каждого доллара его номинальной заработной платы составляют 70 центов с каждого доллара дохода фирмы до вычета налогов. Сложим эти числа и получим отрицательный налог — своего рода государственную субсидию. Но если фондовый опцион не проведен как издержки, то корпорация не получит этого вычета из базы налогообложения. Когда менеджер кладет в свой карман опцион, он должен платить налог на прибыль от переоценки капитала, начисленный на базе разницы между ценой купли и ценой продажи акций — при этом корпорация не получает права на вычет из базы налогообложения. Налоги корпорации и ее работников вместе взятые будут при такой схеме выше; но преимущество от искажения информации, выгодное главным исполнительным директорам, будет более чем компенсирующим^{58}.

Я имел случай беседовать с группой начальников отделов заработной платы ряда крупнейших предприятий страны и использовал эту возможность, чтобы прямо спросить их, почему они построили схемы заработной платы своих компаний таким образом, при котором они платят больше налогов, чем следует, и, кроме того, вводят в заблуждение инвесторов относительно размеров вознаграждения менеджмента. Их ответы указывали на то, что большинство из них не учитывало в полной мере последствий их схемы с точки зрения налогообложения. Но даже после того, как они поняли суть дела, они не были склонны изменить существующую практику. Поскольку их обязательство заключалось в максимизации стоимости акционерного капитала, и при том кратковременной, они должны были играть на отсутствии у рынка информации об истинных издержках фондовых опционов для компаний, эмитирующих эти опционы.

В менее вежливом обществе мы можем откровенно называть фондовые опционы корпоративной кражей — менеджмент обворовывал ничего не подозревающих акционеров. Однако, если курсы возрастают с 10 долларов до 20, а потом и до 30 долларов, мало кто из акционеров заметит эту кражу. Они будут чувствовать себя победителями. Все предстанет, как игра, в которой нет проигравших. Но на самом деле они, конечно, проигрывают. Акции идут по 30 долларов вместо 40 или по 20 вместо 30 долларов. Такая схема воровства позволяла большинству менеджеров оставаться безнаказанными.

Я использую жесткие выражения, говоря «кража» при описании одной из практических технологий, которая давала возможность корпоративному менеджменту изымать у акционеров то, что тем принадлежало по праву. Кража есть изъятие у кого-нибудь без его согласия. Именно это и происходило. Жертвы находились в таком положении, что никоим образом не могли давать свое согласие, поскольку в своем большинстве даже не понимали, что у них что-то отбирают. Предполагалось, конечно, что акционеры являются лицами, в пользу которых эта практика осуществляется. Технология опционов как форма вознаграждения служащих выросла из движения акционеров за «повышение стоимости своих портфелей», развернувшегося в 1980-е годы[60]. Утверждалось, что опционы содействуют совпадению интересов менеджмента и акционеров. Это был очень соблазнительный аргумент, однако таивший в глубине серьезный изъян.

Во время подъема большая часть приращения стоимости акций никак не связана с улучшением менеджмента. В период девяностых годов курсы почти всех акций лезли вверх — зачастую достигая очень высоких значений. При таких обстоятельствах существует единственный способ вознаграждения за подлинную результативность: достижения менеджера должны быть положены на кривую, и причем бонусы следует выплачивать тем, у кого результаты выше средних (по данной отрасли, может быть). Лишь немногие фирмы ввели у себя такие схемы вознаграждения за относительную результативность, очень немногие. Короче говоря, с точки зрения экономической теории, оставив в стороне налоговые соображения, фондовые опционы не должны быть частью хорошо ориентированной схемы вознаграждения. И это потому, что хорошая схема максимизирует стимулирование, одновременно накладывая ограничения на риск. Но фондовые опционы, напротив, предполагали риск без стимулирующего эффекта, привязывая вознаграждение менеджмента главным образом к исходам азартной игры в казино фондовой биржи.

Большинство главных исполнительных директоров были достаточно сообразительными для того, чтобы принимать схему фондовых опционов за чистую монету. Когда курсы на бирже поднимались, они с готовностью принимали бонусы, которые из этого вытекали. Но когда курсы падали, с чистым сердцем обращались в комитет по вознаграждению высшего менеджмента и жаловались, что было бы несправедливо их наказывать за общий спад на фондовом рынке, и они особенно успешно отстаивали свое, если результативность фирмы оказывалась выше средней. (При этом они ловко обходили тот факт, что то же самое могли бы сказать, когда получали свои барыши). Они обращались в комитет по вознаграждению высшего менеджмента с просьбой применить другие формы вознаграждения — разовый бонус за то, что помогли компании удачно пройти трудные времена сложной реструктуризации. Или просили «переоценки» своих опционов таким образом, чтобы все-таки получить достаточно большой кусок при исполнении опциона, даже при более низком курсе. Комитеты (на членов которых главы компаний, как правило, оказывали сильное влияние) каждый раз уступали. Это был классический пример сделки по принципу «тебе вершки, а мне корешки» (или в английском варианте: «если решка — я выиграл, если орел — ты проиграл». — Пер.). На самом деле «поощрительная оплата» стала эвфемизмом «большой оплаты». Ряд случаев вызвал большой резонанс среди общественности своим вопиющим характером: так, Джон Чамберс из Циско добровольно установил себе годовую оплату в 1 доллар, но тем не менее не отказался от 6 млн долларов в фондовых оцпионах, когда убытки компании составили 1 млрд долларов (2001 финансовый год), а курс ее акций упал на 70 процентов. Но эта практика является столь распространенной, что в среднем отсутствие связи между вознаграждениями и заслугами представляется почти полным.

В итоге в период девяностых годов общая оплата глав американских корпораций вырвалась из-под воздействия обычных экономических сил^{59}. Их вознаграждения взлетели до невиданно высоких уровней, пренебрегая всеми экономическими законами.

На конкурентных рынках размер вознаграждения определяется спросом и предложением. Если бы вознаграждение действительно определялось рыночными силами, оно возрастало бы только в результате крупных сдвигов в спросе или предложении. Но численность глав корпораций на рынке не испытывает резких сжатий, а производительность американских глав корпораций не делает таких скачков, которые заслуживали бы внезапного увеличения вознаграждения на 1000 процентов. За восемь лет вознаграждение высшего менеджмента выросло на 442 процента — до 10,6 млн в среднем. Вознаграждение высшего менеджмента Америки находится в полном дисбалансе с жалованием менеджмента среднего уровня и вообще с каким бы то ни было сообразным уровнем. В то время как вознаграждение высшего менеджмента выросло на 36 процентов с 1997 по 1998 годы, средняя заработная плата «синих воротничков»[61] увеличилась за тот же самый период всего на 2,7 процента. И эта структура роста вознаграждения повторялась из года в год. Даже в 2001 г., когда произошло катастрофическое падение прибылей и курсов акций, главы корпораций увеличивали свою оплату более быстрыми темпами, чем росла оплата других наемных работников. Американский менеджер, возможно, более продуктивен, чем его европейский или японский коллега, но даже в таком случае его вознаграждение резко выделяется на фоне вознаграждения всех его зарубежных коллег, причем не только абсолютно, но и относительно. В Японии, например, менеджер высокого уровня обычно оплачивается в десять раз больше, чем средний работник; в Великобритании вознаграждение такого служащего обычно превышает зарплату среднего работника в 25 раз, но в 2000 г. главы корпораций в Америке получали в 500 раз больше, чем заработная плата среднего наемного работника, и она выросла с начала десятилетия в 8,5 раз и в 42 раза за два десятилетия.

Проблемы вознаграждения высшего менеджмента отличаются от проблем современных корпораций с широким владением акциями работниками. Если фирма принадлежит одному индивидууму, то при излишне высокой оплате своего менеджера он сам несет издержки своей ошибки. Семьдесят лет назад Адольф А. Берле (Adolfh A. Berle) и Гардинер К. Минс (Gardiner С. Means) обратили внимание на возникавшие в то время в корпорациях отделение управления от собственности^{60}. Акционеры номинально владели и управляли фирмами, но фактически располагали они лишь очень ограниченной информацией о деятельности менеджеров и столь же ограниченными возможностями что-либо предпринять, если они были недовольны действиями менеджмента. Существовали советы директоров, опять-таки номинально избираемые акционерами, в чьи обязанности входил надзор; но часто выборы совета сводились к назначению его членов главами корпораций, и только массовый бунт акционеров мог привести к отставке совета.

И здесь снова мы имеем дело с конфликтом интересов.

Предполагается, что советы директоров должны защищать интересы всех акционеров. Однако некоторые советы, члены которых зачастую получают высокие гонорары — в 10 000, 20 000, 40 000 долларов — за членство и присутствие на заседаниях, гораздо больше заинтересованы в оказании любезности главе корпорации, чем в исполнении их фидуциарного долга[62]. И в то время как защитники реформы корпоративного управления всячески подчеркивают важную роль внешних директоров, т.е. директоров, не входящих в менеджмент, на практике внешние директора назначаются непосредственно главами корпораций или по их предложению и становятся фактически внутренними директорами, как только они вступают в свою должность.

После того как часть глав корпораций добилась от советов директоров согласия на введение системы опционов, другие главы смогли обратиться с тем же к своим советам, и доказать, что они тоже заслуживают опционов, поскольку это — проблема престижности, репутации и окажет влияние на привлечение в фирму высококлассных менеджеров. Подобная аргументация была тем более убедительной, что именно главы корпораций играли основную роль в назначении на эти престижные и хорошо оплачиваемые должности в советах. Некоторые советы заходили столь далеко, что одобряли не только опционы акций, но и низкопроцентные кредиты членам советов; стало ясно, что советы не защищают интересы акционеров, а ищут способы воспрепятствовать акционерам узнать правду о том, как щедро вознаграждаются главы корпораций.

Америка длительное время служила источником инноваций, ее идеи и изделия экспортировались за рубеж. Это же случилось и с технологиями корпоративного мошенничества к величайшему огорчению европейцев. Когда звезда практического внедрения американского стиля экономического менеджмента во Франции Жан Мари Месье (Jean-Marie Messier) и корпорация Вивенди Юниверсал (Vivendi Universal), которую он создал на базе «разводненной» французской фирмы, понесли серьезный урон, это было встречено во Франции с немалой долей злорадства.

Ирония заключалась в том, что защитники фондовых опционов, рассуждая о стимулировании, отнюдь не были заинтересованы во введении подлинного стимулирования. Фондовые опционы — как они использовались на практике — не обеспечивают стимулов к совершению действий, приводящих к увеличению долговременной стоимости фирмы. Фондовые опционы означают, что оплата руководства фирмы зависит от кратковременных курсов акций, а в кратковременном аспекте гораздо легче создать видимость повышения прибылей, чем повысить подлинные прибыли.

Даже в хорошие времена многие корпорации были неудовлетворены тем, что просто поднимались вместе с приливом. Они находили способы раздувания своих доходов — путем притворных сделок, позволявших им приходовать поступления, которых на самом деле не было, или невключения расходов в свои книги учета, или единовременных списаний (время от времени повторявшихся), — пытаясь представить результаты как здоровую нормальную прибыль. Их целью было создание видимости заманчивого успеха — или, по крайней мере, многообещающего будущего — и, получив свои барыши наличными, выйти из игры до того, как всему миру раскроется истинное положение дел. Таким образом, один вид мошенничества порождал много других. И инвесторы оказывались далеко не единственными жертвами.

Когда курсы акций плохо отражают информацию о состоянии дел, вероятно, что имеет место плохое распределение ресурсов. В конце девяностых годов ресурсы были распределены очень плохо. Растущие курсы говорили: «продолжай инвестировать». Стремительно растущие курсы высокотехнологичных и телекоммуникационных акций вели к возникновению огромного инвестиционного навеса в этих секторах экономики. Этот навес, в свою очередь, был частично ответственен за продолжительный спад в конце 2000 г. А все началось с нерациональной практики бухгалтерского учета.

Отказ от проводки фондовых опционов по расходным счетам означал, что акционеры не получали адекватной информации о том, как разводнялись их акции, повышая также стимулы к все большим выплатам непрозрачными способами и все большую зависимость вознаграждения от кратковременной стоимости акций; фондовые опционы все более усиливали стимулирование накачки показателей деятельности корпораций. И корпорации продолжали эту накачку, продавая акции по фиксированным ценам, все более отрывавшимся от реальности. В итоге возрастали суммы инвестиций, растраченные впустую.

Фондовые опционы представляют собой хороший пример того, как бухгалтерский учет может давать дезориентирующую информацию. Стандарты учета, внедренные независимой отчетно-аудиторской фирмой, по-видимому, могут до некоторой степени скорректировать ситуацию — и именно поэтому ССФО был так озабочен учетом фондовых опционов. Но изменения финансовых институтов в период девяностых годов, — финансовые инновации, которыми так гордились многие на Уолл-стрите — давали фирмам все больше возможностей к искажению учета далеко за пределами фондовых опционов. Изменения же в отчетно-аудиторском секторе меняли стимулы отчетно-аудиторских фирм: предполагалось, что эти фирмы обеспечивают независимую проверку отчетности корпораций. Но возникшие нежелательные стимулы толкали их на то, чтобы помогать и пособничать корпорациям в искажении отчетности, вместо того, чтобы обеспечивать ее корректность. Искажение отчетности в результате неучета фондовых опционов само по себе достигло колоссальных масштабов. Есть оценка, согласно которой доходы на одну акцию компаний, входящих в индекс Стэндарт-анд-Пурз 500, были бы в 2001 г. на 20 процентов меньше, если бы опционы акций рассматривались как издержки.

Финансовые отчеты корпораций чрезвычайно сложны. Поэтому приглашаются специалисты в области отчетности. Предполагается, что они представляют прибыли и убытки, а также чистую стоимость фирмы и другие показатели, в стандартизированном и удобном для понимания виде. Иногда говорят, что капитализм — и современная корпорация — не могли бы возникнуть без надежного отчетно-аудиторского сектора, способного обеспечить достаточно точную картину чистой стоимости фирмы и ее прибыли. Как мог бы кто-либо без такого рода информации удостовериться в истинном положении дел на фирме? Предполагается, что обыкновенные акции дают акционеру право на определенную долю в прибылях фирмы; но если фирма может просто конструировать любую устраивающую ее отчетность, кто же будет покупать ее акции?

Государство всегда играло важную роль в установлении правовых норм, определяющих мошенничество. Можно сказать, что мошенничество есть предоставление заведомо дезориентирующей информации в крупных масштабах. Как государство определяет эти нормы — и какие оно принимает меры, если аудиторы не выполняют свои обязанности, — оказывает огромное влияние на корпоративную отчетность и тем самым на состояние рынка капитала, его силу или слабость.

Отчетно-аудиторские фирмы необходимы отчасти и потому, что акционеры знают: фирмам доверять нельзя — просто существуют очень сильные стимулы, даже при наличии законов о мошенничестве, для предоставления дезориентирующей информации. Существуют естественные информационные асимметрии — менеджеры располагают информацией, отсутствующей у акционеров^{61}. Предполагается, что отчетно-аудиторские фирмы обеспечивают соответствие данных отчетности определенным стандартам. Хорошие стандарты бухгалтерского учета и их практическое применение сокращают асимметричность информации и улучшают функционирование рынков капитала. К несчастью, в течение последних двух десятилетий силы, работающие на улучшение информации, систематически подрывались.

Хотя бухгалтеры на протяжении длительного времени были объектом насмешек и темой для анекдотов (широкой общественности они представлялись даже еще большими занудами, чем экономисты), они выполняли трудную и важную работу. Их компетенция выходит далеко за пределы механического применения инструкций. Возьмем сравнительно простой пример — амортизационные отчисления. С точки зрения как налогооблагающих органов, так и ведения книг учета компаний, предполагается, что здания изнашиваются и, соответственно, производятся амортизационные отчисления (т.е. вычеты из дохода, отражающие потерю ценности активов, используемых для производства дохода). Эти отчисления рассчитываются, исходя из периода времени, представляющего математическое ожидание срока их службы, например, тридцать лет. Поскольку стены являются частью здания, их стоимость тоже есть объект амортизационных отчислений, которые, предположительно, рассчитываются за те же тридцать лет. Но как быть с внутренними передвижными стенами? Попадают ли они под позицию «мебель» (срок амортизации которой десять лет) или все же входят в состав здания (срок тридцать лет)? Если фирма хочет снизить налогооблагаемую сумму своего дохода, она будет рассматривать свои внутренние стены как передвижные. Если же она стремится раздуть свой доход в глазах инвесторов, то она, напротив, будет доказывать, что эти стены не являются передвижными. В прошлом такие маневры, связанные с раздуванием дохода, приводили к большим издержкам: они означали сильно повышенные налоги. Но в последнее время инноваторы — консультанты и составители отчетов — нашли способы сочетать ту и другую возможность путем выноса этих издержек на забалансовый счет[63], созданный специально для использования наиболее быстрых темпов списания с налогооблагаемой базы.

Некоторые из этих манипуляций стали модными в начале восьмидесятых годов, хотя контекст тогда был иной. В то время модным было использовать все возможности для ухода от уплаты налогов, и администрация Рейгана содействовала бизнесу (а также богатым гражданам), обеспечив их целым рядом антиналоговых технологий. Фирмы получили право на инвестиционный налоговый кредит при покупке, например, машины. Но если у фирмы не было до этого достаточно дохода, налоговый кредит был ни к чему. Для обхода этого затруднения фирмы прибегали к сложным арендным операциям. Вместо покупки машины на кредит, полученный Дженерал Электрик Кредит от GE Credit, компания договаривалась с Дженерал Электрик Кредит, что та купит машину и сдаст ее в аренду компании. Платежи при этом в основном сохранялись на том же уровне. Но сумма задолженности не повисала на балансе компании, Дженерал могла воспользоваться инвестиционным налоговым кредитом (который Дженерал при ее огромных прибылях могла использовать с немалой выгодой). Такие уловки приукрашивали отчетность фирм. Снижалась сумма уплачиваемых налогов, и то же самое происходило с показываемыми в балансе обязательствами.

Аренда обеспечивала возможности для других нарушений, и фирмы находили способы использовать эти нарушения в целях достижения кратковременных выгод. Когда Ксерокс сдал в аренду машины в Латинской Америке, он провел весь ожидаемый поток будущих поступлений как уже поступившие — т.е. представил сделку, как если бы она была почти чистой продажей! Но когда Латинская Америка испытала удар глобального финансового кризиса, многие из счетов за аренду так и не были акцептованы, в то время как поступления, уже включенные в прибыли с целью вздувания курса акций Ксерокса, так и не материализовались. Здесь задействованы были отнюдь не малые суммы: прибыли Ксерокса на самом деле за 1997, 1998 и 1999 гг. должны быть уменьшены на 6,4 млрд долларов. В 2003 г. КЦББ формально опротестовал действия аудитора Ксерокса, фирмы KPMG, и это всего второй случай опротестования действий крупной аудиторской фирмы, но, с другой стороны, на сегодняшний день остаются только три крупных аудиторских фирмы, к деятельности которых у КЦББ нет претензий.

В последующие годы были изобретены более сложные механизмы часто для того, чтобы использовать различия налогового законодательства в разных странах. Широко распространилась практика участия многих сторон в одной единственной трансакции, в то время как раньше в некоторых операциях по закупке оборудования участвовали, как правило, только две стороны — покупатель и продавец или, в крайнем случае, три стороны, включая еще и кредитующий банк. Американская фирма может предоставлять в субаренду определенный комплекс компьютерного оборудования иностранной фирме, созданный специально для данной трансакции, а эта фирма сдает его в субаренду другой американской фирме (тоже созданной специально по этому случаю), которая делает один единственный платеж всей арендной платы иностранной фирме вперед, но при этом заимствует деньги у одного филиала банка (для того, чтобы гарантировать себя от того, что иностранная фирма сбежит вместе с деньгами) и немедленно депонирует их в другой филиал того же банка. Теперь иностранная фирма может внести свой капитал, — который состоит только из этого банковского счета, и залога в виде арендных платежей, который ей обязались выплатить, — в товарищество. Через год (представляя это как добровольное соглашение) главный партнер выкупает долю «нового» партнера и в своих книгах проводит сумму как убытки. Весь этот водоворот мини-трансакций предназначен лишь для того, чтобы у налоговиков «крыша поехала» и скрыть тот факт, что в реальной экономике ничего не произошло. В конечном счете, чтобы обобрать министерство финансов США.

Специалисты по такого рода бухгалтерскому колдовству очень гордятся своими выдумками. У них нет никаких угрызений совести в связи с обманом государства, а риск не велик. В самом худшем случае СВД[64] может запретить операцию и взыскать налоги так, как их полагалось бы взыскать в ее отсутствии. Это подобно получению кредита от государства — случается, что процентная ставка бывает ниже, чем на рынке. Государство редко пытается собрать штрафы, а если и пытается, то это ему еще более редко удается.

В конце девяностых годов вместе с разрастанием «мыльного пузыря» налоговые льготы стали отходить на второй план; многие компании заботились только о приукрашивании своей отчетности. Технологии, изобретенные для надувательства СВД, теперь с небольшими модификациями использовались для надувательства акционеров. Разумеется, и моральный расчет стал теперь иной. Большинство внешних корпоративных менеджеров не считали себя виноватыми; обманывая СВД, они могли даже считать, что исполняют тем самым свой долг, ибо они таким образом повышали курсы акций. С другой стороны, когда дело доходило до информирования акционеров, их долг заключался в адекватном представлении финансового положения фирмы. В конце концов, акционеры являются собственниками, а менеджеры работают на них по найму. Выбрасывая на рынок ложную информацию, менеджеры могли успокоить свою совесть, полагая, что, когда они гонят курсы акций вверх, они заботятся об акционерах — по крайней мере о тех, кто купил акции по низкому курсу и не сумел продать по высокому. Скорее всего, они не задавались вопросом о том, что случится, когда правда выплывет наружу; они просто полагали, что, когда придет время держать ответ, на их месте будет уже кто-нибудь другой. Им велено было максимизировать текущую ценность собственности акционеров, и они это делали — даже путем распространения ложной информации. А система стимулирования вознаграждала их именно за максимизацию текущей ценности капитала акционеров.

По мере того как изменялась структура экономики, сложность проблем, встававших перед отчетно-аудиторскими фирмами, возрастала. Обстоятельства обусловливали востребованность применения в бухгалтерском учете методов, которые можно отнести к области «изящного искусства». Многие годы фирмы отрабатывали стандартные способы подходов к таким позициям учета, как инвестиции в промышленности и секторе недвижимости. Но с появлением Новой экономики профессиональному бухгалтеру пришлось иметь дело с активами, которым иногда было мучительно трудно дать стоимостную оценку, что требовало от них разработки для компаний-клиентов разнообразных способов манипулирования данными. Компании продавались на базе числа их абонентов — причем это обычно рассматривалось как осязаемый актив, даже если на практике число абонентов могло быстро сократиться. Некоторые фирмы достигли огромной рыночной стоимости, не получив еще никакой прибыли, и даже если прибыли наличествовали, где была гарантия, что они окажутся устойчивыми? В черной металлургии огромные начальные инвестиции затрудняют выход в отрасль новичка. Но знатоки Новой экономики в предыдущей главе указывали, что критическое значение имеет, выражаясь шахматным языком, «преимущество выступки». Иными словами, тот, кто приходит на рынок первым, имеет такие преимущества, что приходящим за ним трудности малыми не покажутся. В то время Новая экономика — это область, где новые фирмы возникают и становятся главными игроками буквально за один день — со вчера на сегодня. Все это создавало ситуацию, которую отчетно-бухгалтерским фирмам крайне сложно было рационализовать.

Деривативы, этот новый сложный финансовый продукт, якобы давали в руки компаний мощный инструмент распределения и переброски рисков^{62}. Они могли быть также и инструментом перевода средств на забалансовые счета, тем самым приводя к сокрытию колоссальных рисков. Иногда обманывают инсайдеров, как и аутсайдеров. В недавнем прошлом общественность могла наблюдать падение таких мощных фирм, как Беринге[65], в результате операций с деривативами, самостоятельно осуществлявшихся их собственными служащими в своих интересах, которые внутренняя аудиторская служба фирмы не смогла обнаружить. Властные структуры государства, такие как графство Оранж Каунти, штат Калифорния, также были поставлены на грань банкротства. Пока ничего не подозревающие клиенты могли обнаружить истинные риски, связанные с деривативами, они несли миллионные потери вместо обещанных миллионных барышей, а тем временем шли ожесточенные юридические «петушиные бои» между фирмами финансовых услуг, продававших деривативы, и компаниями, покупавшими их.

Каждый случай злоупотреблений, связанных с деривативами, увеличивал тревогу по поводу рисков их использования. Когда я был председателем Совета экономических консультантов, вопрос о деривативах вновь оказался в центре внимания. Было решено проводить ежемесячное совещание в составе ключевых государственных чиновников, имеющих дело с финансовыми рынками, включая министра финансов, председателя Совета управляющих ФРС, председателя Совета экономических консультантов, главу Комиссии по ценным бумагам и биржам. Но каждый раз итог наших дискуссий оставался одним и тем же. Мы знали, что есть риски, но мы знали и то, что есть выгоды. Мы понимали, что деривативы осложняют оценку истинного финансового положения банка или фирмы, но в то же время мы чувствовали, что немногого можем добиться, особенно в эру ликвидации регулирования. Отчасти мы доверяли рыночному механизму и поэтому были готовы внимательно следить за ситуацией, не предпринимая мер по защите рынков от деривативов. Оглядываясь назад, мы понимаем, что могли бы многое сделать для улучшения отчетности и ограничения степени подверженности риску.

Существовала, однако, часть государственного аппарата США, которая не поддалась заклинаниям дерегулирования и видела, что есть проблемы фондовых рынков, которые необходимо решать, если нужно добиться, чтобы эти рынки функционировали должным образом и в интересах рядового инвестора: это была Комиссия по ценным бумагам и биржам, возглавляемая Артуром Левиттом (который, по случайному совпадению обстоятельств, был утвержден в должности на том же слушании, что и я, и это, возможно, создало между нами некую дополнительную связь, выходящую за пределы общности наших взглядов на роль государства).

Левитт понимал, что существует множество проблем, ожидающих своего решения. Он был озабочен теми трудностями, с которыми Новая экономика ставит лицом к лицу бухгалтерский учет и аудит, а также расширением пространства дискреционных решений, создающих возможность для бухгалтеров предоставлять дезориентирующую информацию. Но еще больше тревожила его проблема стимулирования высших менеджеров: он опасался, что не только исчезнут стимулы, побуждающие их выполнять свой долг так, как этого от них ожидают, но и что появятся нежелательные стимулы.

Для решения проблем, встающих в связи с возрастающими трудностями организации учета в условиях Новой экономики, Левитт создал комиссию по проблеме оценивания активов в Новой экономике, в которой попросили участвовать и меня. Группа возглавлялась энергичным и умудренным опытом деканом Школы управления Йельского университета Джеффри Гартнером (Jeffrey Gartner), с которым я был знаком еще в бытность его заместителем министра торговли в администрации Клинтона. Состав группы был хорошо сбалансирован и включал высших менеджеров компаний высоких технологий, представителей научных кругов и специалистов бухгалтерского учета. Мы понимали важность мнений, высказываемых представителями самой Новой экономики: они с неизбежностью были лучше всех информированы о том, что там происходит. Некоторые из членов компании — включавшей основателя корпорации Энрон Кена Лэя, а также других представителей Силиконовой долины, снимавших сливки с фондовых опционов, — имели узкоэгоистические частные интересы. Они знали, что происходит, но это было им выгодно, и они хотели, чтобы изменений было как можно меньше. Они твердили стандартные заклинания тех дней: бойтесь большого государства, доверьтесь рынкам, они все расставят по своим местам. (И действительно, рыночный механизм поставил на место Энрон, но лишь после того, как очень многие люди потеряли рабочие места и средства на своих банковских счетах).

Левитт понимал, что какими инструкциями будут снабжены работники учета и аудита, в рамках каких правил они будут поставлены, такими и будут их дискреционные права[66], и что для того, чтобы эти дискреционные права использовались в целях формирования более достоверной и точной информации, нужна правильно построенная система стимулирования. Проблема заключалась в том, что работники учета и аудита не располагали правильной системой стимулирования. Всегда стоял один и тот же вопрос: если аудиторы оплачиваются фирмой, аудит которой они производят, то их естественным побуждением будет угождать своему клиенту; ведь решение о том, кто будет нанят для аудита и составления отчетности, принимается все-таки на уровне самой компании (и ее высшего менеджмента). Но теперь к этой и так тревожной ситуации добавилась еще одна новая составляющая.

В течение времени бухгалтерско-отчетный бизнес распался на две составляющие: консультационную и аудиторскую. Сначала имело место естественное синергическое взаимодействие: как бухгалтеры-консультанты получали в результате просмотра книг учета фирмы информацию, позволявшую им давать рекомендации для повышения реальной (или отчетной) прибыли компании. Но по мере того как развивалась консультационная ветвь бизнеса, усиливался и соблазн неосмотрительно вести дела; отчетно-аудиторская фирма, делающая миллионы на консультационном бизнесе, будет, наверное, несколько снисходительнее смотреть на сомнительную практику ведения бухгалтерского учета, если в ходе своей работы натолкнется на свидетельства таковой. Она может даже сама предлагать сомнительные приемы, чтобы подыгрывать своему клиенту — рекомендовать совместимые (формально) с законом и инструкциями способы, дезориентирующие представление о состоянии дел на фирме. Деривативы — великая финансовая инновация предшествующих десятилетий — сделались орудием, хорошо пригодным для такого рода обманных действий. Они могли быть использованы, например, для маскировки ссуды под форвардную продажу, т.е. получение денег сегодня за то, что будет поставлено в будущем, и, кроме того, вся эта трансакция могла бы быть вынесена на забалансовые счета. Ничего незаконного, кроме того, что будет искажен истинный баланс фирмы, и, как могли бы заметить сторонники такой практики, все это будет отражено в примечаниях.

Левитт продвигал законодательство о регулировании, которое препятствовало бы обслуживанию одного и того же клиента по обеим линиям бизнеса (консультативной и аудиторской). Ответ отчетно-аудиторских фирм и их союзников по существу гласил «Доверяйте нам», и, к сожалению, они одержали верх. В конце концов, однако, принятие предложения Левитта неизбежно. Доверие возможно только при таких условиях.

Одна из отчетно-аудиторских фирм оказалась особенно нестойкой по отношению к этим соблазнам. Артур Андерсен (Arthur Andersen), фирма с почти безукоризненной репутацией, на протяжении долгих лет с момента своего основания в 1913 г., оказалась поражена жестокой внутренней распрей. Как это часто случается в компаниях, оказывающих профессиональные услуги, отдельные части компании стали утверждать, что их обходят при дележе прибыли.

В данном случае консультационная ветвь компании, которая приносила большую часть дохода, считала себя неадекватно компенсируемой. Неспособные прийти к соглашению стороны начали грязный бракоразводный процесс. Консультационная часть стала независимой; она получила предписание не использовать наименования «Андерсен», приняла новое, вместе с новым логотипом и новой торговой маркой (брэндом). Новая фирма, назвавшая себя «Эксенчюр» («Accenture»), полагала, что она нечто потеряла ценное, но через несколько лет это проигранное в суде дело обернулось для нее настоящей коммерческой удачей.

Потеряв наиболее прибыльную часть бизнеса, старая фирма Артур Андерсен[67] решила тогда восстановить консультационную практику в полном объеме — и как можно быстрее. Скорость связана с риском. В экономической науке мы говорим о «франшизной стоимости» фирмы, определяемой суммой будущих прибылей действующего предприятия. Одной из главных мотиваций, побуждающих фирму к осмотрительным действиям (или, кроме того, к достойному обслуживанию клиентов), является стремление сохранить франшизную стоимость. Со своей уже в значительной степени сократившейся в результате внутренней борьбы франшизной стоимостью Артур Андерсен потерял стимулы к осмотрительности. И неудивительно поэтому, что фирма оказалась сильно вовлеченной в корпоративные скандалы девяностых годов, наиболее известными из которых были дела УорлдКом и Энрона, но весь список этих скандалов очень значителен и имеет длительную историю, включая, среди прочих, корпорации СанБим[68], Уэйст Менеджмент, Глобал Кроссинг, Дайнеги, Холлибартон Колониал Риэлти и Куэст (Qwest)^{63}. И это нечто гораздо большее, чем простое невезение.

Система стимулирования состоит из кнута и пряника. В наличии есть достаточное количество пряников, побуждающих отчетно-аудиторскую фирму идти на нарушения. Традиционно существовал, однако, и большой кнут, отпугивающий их от этого. Если фирма допускала нарушения, на нее можно было подать в суд. В прошлом такие иски подавались довольно часто. Когда какая-либо фирма терпит крах, потерявшие на этом деньги ищут козла отпущения; в Америке это означает подачу на кого-либо искового заявления. Нет, конечно, никакого смысла подавать иск на обанкротившуюся фирму (особенно, если вы являетесь одним из ее владельцев). Иногда эти разъяренные акционеры подают иск на высших менеджеров компании, но эти последние быстро научились защищать себя от исков (среди прочего, путем перевода своих денег в офшоры). В некоторых случаях у них просто не имелось достаточно денег, чтобы судебное дело себя оправдало. Юристы всегда ищут того, у кого полон карман — и аудиторские фирмы являются очевидным кандидатом. К середине девяностых годов — град исковых заявлений, причем дела фирм из Силиконовой долины — прибежища фирм Интернет-коммерции и высокотехнологичных начинаний. В конце концов компании стали испытывать трудности с нахождением аудиторов или аудиторы заламывали запредельные гонорары для того, чтобы обеспечить себя финансовыми ресурсами на случай судебного разбирательства. В 1995 г. Конгресс принял закон, ограничивающий право обращения в суд по делам о ценных бумагах, преодолев президентское вето, что обеспечило существенную защиту аудиторам. Но тут мы, видимо, перегнули палку: получив защиту от исков, отчетно-аудиторские фирмы стали проявлять гораздо большую склонность к «азартным играм» и стали больше использовать права на благоприятное решение в сомнительных случаях в отношении фирм, агрессивно ведущих свой бухгалтерский учет.

В период 1990-х годов, когда Америка стремилась распространить на весь мир свою модель капитализма, она широко рекламировала и свою систему бухгалтерского учета. Назавтра после Восточно-азиатского кризиса американцы говорили всем странам мира: вы должны внедрить здоровую — т.е. американскую — практику бухгалтерского учета. Однако парадоксальным образом, если бы Соединенные Штаты, наоборот, приняли нормы бухгалтерского учета, существующие в остальном мире, не разразились бы некоторые из наших корпоративных скандалов. Хотя и имелись сходства между практикой учета в Америке и в других странах, но между ними была одна принципиальная разница. У нас руки аудиторов были связаны инструкциями, которым они должны были следовать. Все, что они сделали в рамках инструкций, считалось правильным. Фактически задача аудитора/консультанта сводилась к тому, чтобы как можно больше приукрасить фирму, оставаясь в пределах инструкций. В противоположность этому, по нормам, применявшимся в большинстве других стран, от аудиторов требовалась сертификация того, что общий учет фирмы правильно представляет ее финансовое положение. Возможно, и у нас профессиональные традиции по умолчанию признавали вынесение аудитором такого суждения его главной задачей. Однако в девяностые годы в Америке господствовали деньги и рынок, а это значило, что, хотя инструкции были соблюдены, общая картина могла быть — и часто была — дезориентирующей.

У большинства американцев возмущение в случае Энрон и других скандалов вызвала несправедливость. Инсайдеры, уже получившие щедрое вознаграждение, использовали свою информацию для перевода акций в наличные, а тем временем убеждали других работников спокойно трудиться и держать свои пенсионные накопления в акциях компании. Стремясь оправдать свои щедрые вознаграждения, корпоративные лидеры утверждали, что они «создавали стоимость», превратив свои компании в те мощные организации, которыми предстают сейчас для внешнего наблюдателя. Но на самом деле то, что они построили в целом ряде случаев, явило собой просто карточные домики.

На кону было нечто большее, чем просто честная игра. Для хорошего функционирования рыночной экономики все ее участники должны питать к ней доверие. Инвесторы и потенциальные (138) инвесторы должны быть уверены в том, что это — ровное игровое поле, с достаточно достоверной информацией, а не мошенническая игра, в которой инсайдеры обречены стать победителями. После тяжкого похмелья от скандалов 1920-х и начала 1930-х годов Соединенные Штаты приняли законодательство, предназначенное регламентировать решения проблем, возникающих при крахе корпорации — от попыток монополизировать рынок до продажи акций инсайдерами. Комиссия по ценным бумагам и биржам, образованная в 1934 г., вместе с другими сдерживающими противовесами (включая групповые иски[69]) помогла создать дух профессиональной этики в среде менеджеров, аудиторов и других участников рынка, что привело к возникновению беспрецедентных масштабов фондового рынка с беспрецедентным числом участников. Пик этого рынка был достигнут в марте 2000 г., а рыночная капитализация США (измеренная по Уилширскому (Wilshire) индексу[70]) составила 17 трлн долларов или 1,7 ВВП Америки. Причем половина всех домашних хозяйств США владели обыкновенными акциями.

Мир, однако, сильно изменился за последние шестьдесят лет. Возникли новые формы мошенничества. В обстановке «давай, давай!» девяностых годов рыночные ценности вознеслись под облака, а человеческие ценности эродировали, игровое поле опять стало очень неровным, что сильно способствовало возникновению «мыльного пузыря», лопнувшего вскоре после начала нового тысячелетия. Мина замедленного действия, заложенная в фондовые опционы начала девяностых годов, представлялась мне тогда проблемой неизмеримо важного значения, может быть, потому, что это непосредственно относилось к области моих исследований, которые я концентрировал на необходимости достаточно достоверной и точной информации для успешного функционирования рыночной экономики. Но в период подъема привлечь к проблеме интерес более широких кругов был трудно, за исключением тех, кто непосредственно извлекал выгоду из плохого ведения бухгалтерского учета. Это был еще один пример того, когда мы доверяли суждениям экспертов, в особенности из финансового и отчетно-аудиторского сообщества, хотя, учитывая их узкоэгоистические профессионально-отраслевые интересы, мы должны были быть настроены более скептически. Артур Левитт был прав. Существовала потребность в более широком и сильном регулировании. Хотя мы ни в коей мере не могли гарантировать, что информация будет всегда адекватной, мы могли бы, по крайней мере, построить правильную систему стимулирования. Фондовые опционы исказили систему стимулирования менеджмента, консалтинг исказил систему стимулирования аудиторов. Пряники теперь стали играть нежелательную роль, подрывая стимулы подачи доброкачественной информации, и в то же самое время изменения в законодательстве о материальной ответственности ослабили воздействие «кнута». Все это произошло как раз в тот момент, когда начали возрастать трудности в обеспечении доброкачественной информации, равно как возможности представления заведомо ложной информации.

Я начал эту главу с большого вопроса: в чем была суть неудачных начинаний? Могли ли бы мы предотвратить образование «мыльного пузыря» только поддержкой инициатив в области улучшения бухгалтерского учета фондовых опционов. Мы никогда не узнаем правильного ответа на этот вопрос. Но в одном мы можем быть уверены: в сочетании с другими проблемами ведения бухгалтерского учета, рассмотренными в этой главе, плохой учет фондовых опционов, несомненно, усугубил ситуацию. И он же внес свой вклад в дух девяностых годов, раздувая «пузырь» и осложняя последствия, когда «пузырь» лопнул.

Конфликт интересов, обсуждавшийся здесь, вел уже к достаточно скверным последствиям; их серьезность обострили столь же плохие и даже худшие проблемы финансового сектора, к анализу которых мы теперь обратимся.

Примечания:

5

Venture capitalist — «рисковый капиталист», специализированная компания или банк, занимающийся «рисковыми» капиталовложениями, в особенности связанными с новыми технологиями. — Примеч. пер.

6

Стиглиц Дж. Глобализация: тревожные тенденции/Пер. с англ. Г.Г. Пирогова. М.: Мысль, 2003.

7

Project Heard Start — проект был запущен Бюро по расширению экономических возможностей (Office of Economic Opportunity) в 1965 г., как восьминедельная летняя программа для детей социально слабых групп населения в рамках «войны против бедности». Его инициаторы исходили из того, что образование — лучшее оружие в борьбе с бедностью. Проект был призван разорвать «порочный круг бедности» путем обеспечения детям бедняков комплексной программы дошкольной подготовки, обеспечивающей их эмоциональные, социальные, здравоохранительные и диетические потребности. В 1969 г. Проект был передан в ведение Бюро развития детей министерства здравоохранения, образования и социального обеспечения США. Проект охватывает семьи американских индейцев, иностранных сельскохозяйственных рабочих, других городских и сельских групп во всех 50 штатах, федеральном округе Колумбия, Пуэрто-Рико, на Виргинских островах и американских островных территориях в Тихом океане. В дальнейшем Проект был развернут до предоставления семьям с детьми ежедневных и круглогодичных услуг, в рамках широкого выбора разнообразных программ. Проект включает детей в возрасте от рождения до 3-х лет. — Примеч. пер.

56

Starbucks — американская корпорация (основана в 1971 г.), специализирующаяся на изготовлении и продаже различных сортов кофе, кондитерских изделий, кофеварок и других кофейных аксессуаров. Cisco — транснациональная корпорация, владеющая большей частью сетей, обслуживающий Интернет по всему миру. Основана в 1984 г., оказывает различные услуги, связанные с выходом на Интернет, осуществляет различные учебные программы (10 000 в 152 странах). Intel — один из крупнейших производителей чипов и компьютерного оборудования. Основана в 1968 г. Adelphia — крупный производитель телекоммуникационного оборудования. Yahoo! — основана в 1994 г. К настоящему моменту компания превратилась в Интернет-портал (т.е. поставщика разнообразных Интернет-услуг). Обслуживает как корпоративных, так и индивидуальных пользователей. Является законодателем мод в области коммуникации, предоставляет инструменты для поиска и доступа к информации, онлайн (в реальном времени) — покупки и продажи. Число пользователей достигает 237 млн в 25 странах, поддерживается на 13 языках. (Yahoo — иеху, особый вид скотоподобных людей, живущих в стране благородных лошадей — гуингмов. Из романа Дж. Свифта «Путешествие Гулливера»). — Примеч. пер.

57

Home Depot — крупнейшая в США корпорация по перепланировке, реорганизации и расширении жилых помещений со штаб-квартирой в Атланте (Джорджия), основана в 1978 г. Содержит сеть из 1700 магазинов по всей Северной Америке. Занимается также благоустройством окружающей территории и организацией ландшафтов. Недавно открыла представительство в Китае. — Примеч. пер.

58

Tyco International — корпорация основана в 1960 г. как исследовательская лаборатория. С 1965 г. ведет политику поглощений, по настоящее время осуществлено более 60 поглощений, что превратило ее в конгломерат, объединяющий самые разнообразные производства от стальных труб до медицинского оборудования, от энергосилового оборудования до контрольно-измерительных систем для водо- и газоснабжения. В 2002 г. компания была вовлечена в корпоративный скандал, связанный с использованием ее руководством средств корпорации в личных целях. Произошла смена руководства. — Примеч. пер.

59

Впоследствии в 1997 г. Роберт Мертон получил Нобелевскую премию за разработку методики оценивания опционов. Другое дело — эффективность этой методики. — Примеч. пер.

60

Shareholders value movement — получило развитие в США в 1980-е годы в связи с усилением роли институциональных инвесторов (например, пенсионных фондов) в финансировании корпораций. Фонды располагали огромными портфелями акций, которые они постоянно обновляли. Но так как массовый сброс акций плохо функционирующих корпораций мог принести фондам большие убытки, они стали оказывать давление на высший менеджмент корпораций под лозунгом «обеспечь результативность (высокий курс акций) или уйди». Это стало впоследствии одним из факторов, подталкивающих менеджеров к фальсификации отчетности в целях раздувания прибыли для повышения курса акций. — Примеч. пер.

61

Blue-collar workers — рабочие в отличие от служащих (white-collars), как правило, без высшего образования, занятые на должностях, где требуется значительное применение физического труда. — Примеч. пер.

62

Fiduciary responsibilities — ответственность перед лицом (доверителем), по поручению (доверенности) которого данное лицо (фидуциарий) действует. — Примеч. пер.

63

Использование забалансовых счетов в целях запутывания и фальсификации отчетности (превращение жалования в фондовые опционы, фиктивная аренда и неконсолидированные филиалы компаний, а также операции с деривативами) вынудили КЦББ и БСФО в 2004 г. подготовить новые, более жесткие инструкции использования этих счетов. — Примеч. пер.

64

IRS — Internal Revenue Service — Служба внутренних доходов: федеральное агентство США, занимающееся сбором налогов, контролем за соблюдением налогового законодательства, расследованием налогового мошенничества. — Примеч. пер.

65

Barings — один из старейших и наиболее респектабельных лондонских банков объявил о банкротстве в феврале 1995 г. Служащий его Сингапурского отделения потерял несколько сотен миллионов фунтов на спекулятивных операциях, которые он в тайне от руководства банка осуществлял к своей собственной выгоде. Этот эпизод выявил некомпетентность и слабость руководства банка, плохо разбиравшегося в финансовых рынках, на которые они стали выходить, а также опасность выдвижения молодых авантюристов (виновнику банкротства не было и 30 лет). — Примеч. пер.

66

Discretion — право действовать в определенных пределах по собственному усмотрению. — Примеч. пер.

67

Артур Андерсен была аудитором РАО «ЕЭС России». — Примеч. пер.

68

Sunbeam — крупный американский производитель бытовых электроприборов (утюги, фены, миксеры, кофеварки и т.п.). Корпорация основана в 1910 г. Имеет многочисленные дочерние производства за рубежом. Многие ее брэнды получили мировую известность. Waste Management — ведущая корпорация в Северной Америке по утилизации отходов и услугам по оздоровлению окружающей среды. Располагает 429 коллекторными, 366 перевалочными станциями, 289 полигонами, 17 установками для превращения отходов в энергию, 138 заводами по рециклированию и 85 производствами для утилизации метана, образующегося на полигонах. Оказывает полный комплекс услуг по оздоровлению окружающей среды для примерно 21 млн индивидуальных клиентов, промышленных, муниципальных и торговых предприятий.

Global Crossing — корпорация, предоставлявшая широкий спектр коммуникационных услуг. Располагала сетью волокнооптических кабелей общей протяженностью более 100 000 миль, объединяющей более 200 городов по всей планете. В январе 2002 г. объявила о банкротстве. Разразился корпоративный скандал, напоминающий скандал вокруг Энрон. Корпорация фальсифицировала бухгалтерскую отчетность. Тысячи работников лишились работы и пенсионных накоплений, в то время как глава корпорации Гэри Винник сделал за 2 года более 700 млн долларов на продаже ее акций. Dynegy (Dynamic Energy) — энергетическая корпорация, специализировавшаяся на производстве и распределении электроэнергии, природного газа в газообразном и сжиженном состоянии по всей территории США. Общая мощность по электроэнергии И 555 мегаватт, по газу 1,8 млрд куб. футов в день. Colonial Realty — очевидно, имеется в виду крупная риэлтерская фирма, действующая в штате Коннектикут. Quest — фирма, контролирующая локальные телефонные сети. Входит в систему Бэби Белз. Halliburton Energy Services — американская энергетическая корпорация, основанная в 1919 г. В настоящее время работает более чем в 100 странах, персонал 115 тыс. чел. Имеет разветвленную систему дочерних предприятий. Начав с инженерно-технического обслуживания нефтедобычи, в результате многочисленных слияний сильно диверсифицировала свою деятельность, в том числе в области тылового обслуживания действующих американских войск. Известна многочисленными нарушениями американского законодательства, в том числе завышением курса акций и взятками иностранным чиновникам при получении контрактов. Выходец из корпорации (президент с 1995 по 1997 гг.) Дик Чейни — министр обороны в первой администрации Буша второго и вице-президент во второй, оказал влияние на решение США начать войну с Ираком, после которой Холлибертон получила на бесконкурсной основе крупный заказ на восстановление нефтедобычи в Ираке. — Примеч. пер.

69

Class action suits — иски по делам, рассматривающим нанесение ответчиком однотипного ущерба большой группой лиц. В этом случае индивидуальный истец может выступить в суде как представитель всей группы, и решение суда по его иску рассматривается судом как относящееся ко всем индивидуумам данной группы. Пример — иски к компании по делам о введении в заблуждение инвесторов путем манипулирования биржевым курсом акций с помощью фальсификации отчетности. По этим искам адвокат авансирует судебные издержки и не взимает с истца свой гонорар. То и другое в случае положительного решения суда взимается с ответчика. — Примеч. пер.

70

Wilshire 5000 Index — иногда именуемый Совокупным фондовым индексом (Total Stock Market Index) — представляет собой попытку охватить динамику курсов акций всех открытых (публичных) компаний со штаб-квартирами в США, котируемых на главных фондовых биржах страны (Нью-Йоркской, Американской и Nasdaq). Это индекс с наиболее широкой базой в США и во всем мире, при этом следует, однако, учитывать, что 5000 крупнейших компаний обеспечивают 70% всей величины индекса, и это придает смещение его динамике. 5000 выбрано для круглого счета, на самом деле число компаний колеблется и по состоянию на 2004 г. составляло 6307. — Примеч. пер.